中国中铁2019年一季报点评:毛利率上行助业绩高增,受益基建补短板

维持增持。Q1营收1603亿(+8%)净利38亿(+20%)符合预期,订单充足、受益补短板、估值/仓位低,维持2019/20/21年EPS0.86/0.97/1.08元,增速15%/13%/11%,给予2019年11.7倍PE,维持目标价10.02元,增持。

    毛利率上行助业绩高增,资产负债率下降。1)Q1净利增速远超营收,且在高基数(2018Q1-Q4增速22%/25%/5%/-17%)背景下实现快速增长,受益于业务结构优化带动毛利率上行。2)基建/勘察设计/设备/房地产营收增速8%/3%/3%/40%,占91%/3%/3%/3%。3)毛利率9.8%(+0.8pct)提升,基建/勘察设计/设备/房地产毛利率7.6%/28.1%/23.9%/25.3%,变化+0.3/-0.7/+2.1/+0.2pct,净利率2.62%(+0.3pct)。随着高毛利业务占比提升,毛利率有望继续上行。4)销售/管理(含研发)/财务费用率0.5%/4.1%/1.0%,占比较2018Q1变化0/+0.1/+0.2pct。5)经营净现金流-375亿(2018Q1为-268亿),系购买商品/劳务较多。6)资产负债率76.6%,较2018年末下降0.12pct。

    Q1公路订单回暖,在手订单充足。1)2018年新签订单16922亿(+9%),Q1新签订单3133亿(0%),受高基数影响(2018Q1增速21%)增速较2018Q4(+12%)有所放缓。Q1基建订单2706亿(+4%),铁路/公路/市政及其他订单增速-2%/8%/5%,公路订单增速较2018全年(-11%)提升明显。Q1新签境内/海外合同增速+5%/-65%,占98%/2%。2)2019Q1末在手订单3.03万亿(较2018年末增长4%),为2018年营收4.1倍,在手订单充足。

    受益基建补短板,估值/仓位低。1)Q1社融同比新增2.34万亿,发行地方债1.41万亿(+541%),补短板获资金支撑;Q1基建投资增速4.4%,较2018全年提升0.6pct,Q2-Q3基建投资望加速。2)推进市场化债转股,助订单承接。3)估值低:预测2019年净利增速15%(PE8倍),低于沪深300(13%/11倍);仓位低:基金持仓0.14%,较2012年来高点(2.2%)空间较大。

    风险提示:基建投资增速快速下行。