志邦家居2019年一季报点评:业绩符合预期,产品渠道品牌发展战略清晰

单季度业绩增速转正,整体表现符合预期。公司2019Q1收入4.14亿,同比+5.20%(2018Q1收入同比+38.28%),归母净利润0.32亿,同比+4.91%(2018Q1归母净利润同比+48.23%),整体来看,公司在去年同期较高增速基础上实现正增长,且归母净利润在2018年四季度同比下滑的基础上增速转正,经营表现符合我们之前预期。我们认为原因一方面在于大宗业务经过去年调整后开始逐步恢复;另一方面,衣柜收入和盈利水平提升。预计未来随公司各项业务协同性加强,收入业绩增速有望持续改善。

    受费用投放影响,毛利率提升净利率基本持平。公司2019年一季度毛利率为37.92%,同比+2.11pct,净利率7.64%,同比-0.02pct。我们认为毛利率提升主要原因一是大宗业务受客户调整影响收入占比下降;二是公司信息化建设成效逐步显现,板材利用率提升;三是衣柜木门等业务随规模扩大毛利率开始提升。净利率同比基本持平,主要在于期间费用率提升,其中销售费用率同比+2.79pct至19.68%,管理及研发费用率同比+0.60pct至11.31%,财务费用率同比-0.15pct至0.22%。

    渠道基础稳定,多品牌运营蓄势。(1)公司零售渠道网络遍布全国,截至2018年年末,公司拥有橱柜经销商1220多位,衣柜经销595家;店面方面,公司拥有志邦厨柜店面1487家(较年初净增152家),志邦衣柜门店726家(较年初净增331家),志邦木门门店117家(全部为新增),IK全屋定制门店33家(较年初净增4家),2019年公司计划分别新增厨柜、衣柜、木门门店150家、350家和100家。(2)在品牌建设方面,公司形成志邦、法兰菲、IK多品牌组合体系,覆盖不同的消费群体。运用持续的明星矩阵加促销品牌化策略,通过央视新闻综艺双频道全年的高质量曝光、数字媒体内容化立体传播、深入终端的日常品牌塑造,打造差异化品牌形象。

    发展战略清晰,看好公司长期发展。公司产品端、品牌端以及渠道端都具有清晰的发展战略。我们持续看好公司利用在厨柜市场积累的成功经验推动衣柜、木门等业务协同发展,构建定制生态闭环所带来的业绩增长潜力。我们维持预计公司2019-2021年归母净利润3.30/3.96/4.61亿元,对应当前市值PE分别为16/13/11倍,考虑到公司在传统渠道的优势地位和新探索渠道快速发力给予2019年22倍PE,即46元/股目标价,维持“推荐”评级。

    风险提示:渠道拓展竞争加剧风险,房地产市场大幅波动风险,产能拓展不及预期风险。