贵州茅台:一季度实现开门红,直销政策落地助未来业绩增长!

事件:贵州茅台发布2019年一季报,公司19Q1实现营业总收入224.81亿元,同增22.21%;归母净利润112.21亿元,同增31.91%;EPS8.93元/股。

    点评:

    (1)一季度业绩符合预期,多因素促进业绩增长。19Q1营收+预收款202.89亿元,同增18.39%,实际收入增幅小于营业收入增幅主要是因为部分预收款在本期确认带来的影响。分产品来看,茅台酒实现营收194.98亿元,同增23.68%,主要是因为非标产品投放增加带来吨价提升;系列酒实现营收21.32亿元,同增26.30%,继续维持高增长态势。分渠道来看,直销渠道实现营收10.92亿,批发渠道实现营收205.38亿,直销占营收比重为5%,报告期经销商数量减少533家,主要是由于公司为优化营销布局,提升经销商整体实力,对部分酱香系列酒经销商进行了清理和淘汰;

    (2)非标占比进一步提升,公司净利率大幅提升。公司销售毛利率上升0.8个百分点至92.11%,主要是因为产品结构进一步优化,非标茅台占比进一步提升。18年经销商大会提出猪年生肖茅台酒19春节前投放要达全年30%左右。费用率稳中有降,销售费用率和管理费用率分别下降1.26和0.07个百分点,经营质量进一步提升。最终使销售净利率上升2.77个百分点至55.05%;

    (3)自营直销政策开始落地,促进未来业绩稳步提升。近期,公司发布公告,在全国范围内选择3家服务商,供应400吨飞天茅台,在贵州本地选择3家服务商,供应200吨飞天茅台,标志着公司自营直销政策开始落地。虽然本次招标仅为600吨,但公司18年经销商大会提出19年将供应3.1万吨茅台,其中1.7万吨与经销商签订合同,剩余部分将用于几大方面,其中包括增加直营和自营的比重。随着商超、卖场等直销渠道招标节奏的持续推进,茅台投放的逐步增加,公司获利空间将进一步加大,吨价提升带动毛利率继续上升。

    盈利预测和投资评级:茅台一季度报超预期,我们将19-21年预测营业总收入分别自880.1,1029.7,1184.1亿元上调为911、1066、1226亿元,同增18%,17%,15%;归母净利润自415.4、490.2、573.5亿元分别上调为429、515、603亿元,同增22%,20%,17%;EPS分别为34.16,40.98,47.99元/股,对应PE分别为28、24、20倍。

    风险提示:食品安全问题,改革不达预期,海外布局不达预期。