广汇汽车:Q1毛利率改善,行业改善弹性大

Q1新车销售毛利率环比改善,业绩符合预期

    4月30日,公司发布19年一季报,公司Q1实现收入373.01亿元,同比-5.49%;归母净利润8.01亿,同比-28.36%;扣非后归母净利润8.55亿元,同比-20.78%。我们认为公司业绩符合此前预期,收入下滑主要原因是Q1行业销量下滑,但是新车销售毛利率环比改善。根据乘联会数据,19年Q1狭义乘用车零售销量同比-10.5%,我们认为公司新车销量增速通常好于行业,但仍受行业景气度下滑影响,从Q2开始汽车行业销量有望逐季改善,公司是经销商龙头,利润弹性大,预计19-21年公司有望实现EPS0.47、0.56、0.65元,维持“买入”评级。

    后市场业务占比提升,Q1毛利率提升

    2019年Q1,公司实现毛利率10.8%,同比+0.32pct,主要是因为高毛利率的后市场业务占比提升;销售费用率3.2%,同比+0.34pct,公司加大了促销力度;管理费用率1.94%,同比+0.21pct,主要原因是收入下滑;财务费用为7.3亿,同比+40.38%,主要原因是筹资规模增加。经营性现金净流量净额-110.26亿,基本与去年持平,公司经营性现金净流量为负主要原因是季节性因素,公司加大存货减少应付账款及票据。Q1,公司存货同比+10.54%,主要是三月底公司备货增加库存。

    Q1新车销售下滑,后市场业务占比提升

    公司Q1整车销售营业收入317.57亿,同比-7.3%,毛利率4.44%,同比下降0.4pct,环比+1.31pct,收入下滑主要是行业销量下滑所致,毛利率环比改善可能是因为折扣率环比缩小所致;维修服务营业收入35.7亿,同比+8.5%,毛利率33.14%,同比上升1.73pct,公司加强成本管理毛利率获得提升;佣金代理营业收入12.95亿,同比+4.08%,毛利率77.28%,同比-0.2pct,部分新业务规模效应尚未体现致使毛利率下滑;汽车租赁营业收入5.68亿,同比+0.98%,主要是因为公司适当收紧融资租赁规模,毛利率70.88%,同比-6.95pct,毛利率下滑主要因为资金成本上升。

    行业改善弹性大,维持“买入”评级

    我们认为增值税率降低后,经销商终端降价幅度小于官降幅度,对经销商有利;从Q2开始汽车行业销量有望逐季改善,公司是经销商龙头,利润弹性大;若资金成本降低,有利于公司降低财务费用。从长期看,公司外延与内生增长并举,市占率有望持续提升,售后业务占比提升,豪华车销售占比提升。我们预计公司19-21年归母净利润38.49、45.49、52.98亿元(上调0.08%、0.07%、0.59%),对应EPS0.47、0.56、0.65元,可比公司19年平均估值18倍PE,考虑到公司成长有并购因素,给予公司19年14~15倍PE估值,给予目标价6.58~7.05元,维持“买入”评级。

    风险提示:销量不及预期,经济周期下行,汽车消费促进政策出台。