长江电力:业绩平稳增长,高比例分红回馈股东

事件:长江电力公告《2018年年度报告》及《2019年第一季度报告》:2018年公司实现营收512.14亿元(同比+2.13%),实现归母净利润226.11亿元(同比+1.57%),2019年Q1实现营收86.08亿元(同比+5.62%),实现归母净利润29.16亿元(同比+2.96%)。

    业绩平稳增长,增值税优惠到期制约业绩:2018年公司实现归母净利润226.11亿元(同比+1.57%),业绩增长主要系售电收入增加所致,实现扣非后归母净利润220.55亿元(同比-0.80%),扣非净利润下降主要系增值税返还优惠政策取消所致。2018年公司经营活动现金净流量为397.37亿元(同比+0.11%),现金流状况优秀。2018年公司加权ROE、毛利润、净利率分别为16.31%、62.89%、44.21%,同比分别变动-0.60pct、1.68pct、-0.21pct,毛利率与净利率背离主要系增值税返还优惠政策取消所致。2018年拟现金分红149.60亿元(分红率66.16%)。

    投资收益增加及财务费用降低,对冲增值税到期影响。2018年完成发电量2154.82亿千瓦时(同比+2.18%),通过挖掘流域梯级调度潜力,梯级电站全年累计节水增发电量99.3亿千瓦时。2018年,公司新增对外投资79亿元(增资国投电力、川投能源、桂冠电力等水电企业),实现投资收益27亿元。2018年财务费用为58.54亿元,同比减少0.43亿元,变动主要系:1)带息债务规模下降;2)汇兑收益同比减少。2019年公司梯级电站年度发电计划为2100亿千瓦时(同比-2.5%)。

    投资意见:暂不考虑资产注入,预计公司2019-2021年净利润分别为227.79/237.25/239.74亿元,对应EPS分别为1.04/1.08/1.09元。当前股价对应PE分别为16.21/15.56/15.40X。长江电力的历史PE在10.1X-17.4X之间波动(中枢值在13.8X),随着注册制推进及外资投资放开,业绩稳定的高股息大盘蓝筹股受到青睐,估值中枢抬升,预计2019年底公司PE在15-17X,2019年股价合理区间为15.6-17.7元。长江电力是国内最大的电力上市公司和全球最大的水电上市公司。三峡集团在建的乌东德和白鹤滩电站预计分别在2020年、2021年投产,后续新增装机(容量2620万千瓦)注入可期,维持“谨慎推荐”评级。

    风险提示:水电上网电价下调风险;长江流域来水大幅波动风险。