交通银行:营收增速创近年新高,净息差大幅回升

营收增速创近年新高,净息差大幅提升

    营收增速大幅回升。1Q19营收同比增速大幅回升至26.5%(1Q18为YOY -10.6%),其中利息净收入为348.6亿元,YOY +19.3%。净息差达1.59%,同比大幅提升23BP,重回近两年高点。中收潜力加速释放。交行信用卡发展势头良好。尽管18年在资管新规影响下理财收入有所下滑,但被银行卡手续费的增长完全覆盖掉,中收全年同比增1.7%。到了19Q1,中收120.6亿,同比大增11.2%,回升之势全面展现。净利润增速贡献拆解来看,尽管拨备计提力度加大,但受益于净息差大幅扩大、生息资产稳健增长,19Q1净利润增速仍达5.5%,同比上升1.5pct。

    低利率环境下多发同业存单,负债端成本存下行空间

    19Q1转而发力同业存单,存款增速不高。交行17-18Q3存款增速维持在16%左右,主要是靠定期存款贡献增长(以相对高息的结构性存款为代表)。17年、1H18定期存款同比增速均在30%以上,而活期存款增速在5%以下,18年全年YoY -2.9%。结果18年存款付息率比17年高出21BP。18Q4开始改变策略,利用低市场利率环境大量发行同业存单。18年全年来看,存款增速降到4.5%,而发债融资增速是56.2%(主要是同业存单)。19Q1延续了该策略,存款YoY +5.5%,发债融资YoY +30.0%。负债端成本下行空间仍存。19年下半年,伴随着较高成本的结构性存款、同业存单陆续到期,负债成本或仍有下行空间,支撑净息差继续平稳上行。

    资产质量保持平稳,400亿永续债提上日程

    1Q19不良率1.47%,在近几年低位的基础上较年初继续下行2BP,资产质量担忧较小。拨备覆盖率156.4%,较年初有所回落,但仍高于17年及前期的水平。核心一级资本充足率、一级资本充足率环比、同比均有提升,其中核心一级资本充足率同比大幅提升46BP。400亿永续债提上日程,可转债有效期延长。19年3月,交行董事会审议通过发行不超过400亿永续债的方案。之后,交行4月30日公告,延长可转债决议有效期及授权有效期,二者自前述有效期届满之日起均延长十二个月。资本补充渠道更加丰富,一级资本充足率空间进一步打开。

    投资建议:营收增速创近年新高,负债端成本存下行空间

    盈利能力表现亮眼,净利息收入持续向好;中收同比大增,十年沉淀形成“泛财富管理体系”带来稳定的中收,业绩有望加速释放。预计19-21年归母净利润增速5.1%/6.4%/7.3%,对应EPS为1.04/1.11/1.19元,给予目标估值0.9倍19年PB,对应8.38元/股,维持增持评级。

    风险提示:货币政策边际收紧令同业负债成本抬升;经济超预期下行等。