森马服饰:改革显效,弱市背景下19q1主业保持较快增长

弱市环境下主业表现超预期,产品力提升/供应链提效/渠道结构优化及有序扩张驱动19Q1年主业收入及净利润增幅为20%-25%。估算Kidiliz并表收入达10亿左右,亏损金额介于3000-4000万元之间。展望19年,森马休闲装运营层面持续改善下,预计将保持稳健运行。巴拉在维持绝对龙头地位的同时与TCP、Kidiliz在品牌定位及客群上发挥互补效应,并在产品研发、国际市场运营和全球采购等方面有望产生协同效应。预计19年主业业绩仍可保持中双位数增长,但考虑到Kidiliz尚未扭亏,预计净利润增长表现不及收入。目前市值305亿元,对应19PE16X,估值不高,维持“强烈推荐-A”评级。

    19Q1主业保持25%稳健增长,并表尚处于亏损状态的Kidiliz品牌导致利润增速不及收入增速。19Q1公司实现营业收入41.18亿元,同比增长63.90%;营业利润和归母净利润分别为4.46和3.47亿元,同比分别增长9.06%和11.06%;实现每股收益0.13元。其中森马主业收入及净利润预计增长20%-25%。Kidiliz并表收入规模在10亿左右,净利润亏损3000-4000万元。

    主业在产品力提升/供应链提效/渠道结构优化及有序扩张驱动下,19Q1收入增长超预期,叠加Kidiliz并表拉动,总收入增速达64%。分品牌看,估算19Q1主业收入同比增长20%-25%。其中童装巴拉品牌龙头地位稳固,线下收入增速预计为20%+;休闲装线下业务在弱市环境下收入增幅预计为低双位数;电商增速达25%+。Kidiliz19Q1并表收入约为10亿元左右,净亏损3000-4000万元。

    并表导致毛利率提升幅度不及费用率提升幅度,叠加资产减值损失增加影响,净利润增速慢于收入增速。1)高毛利率的Kidiliz并表导致19Q1毛利率同比提升2.59pct至41.68%。2)并表也导致期间费用率提升7.33pct至27.76%,其中销售费用率/管理费用率/财务费用率提升幅度分别为6.11pct/1.04pct/0.19pct。3)资产减值损失金额增加5900万元,亦因合并Kidiliz所致。4)整体净利润率同比下降3.89pct至8.36%,净利润同比增长11.06%至3.47亿元,拆分来看森马主业净利润金额3.7亿-3.9亿元,同比增幅介于20%-25%之间,Kidiliz亏损3000-4000万元。