分众传媒2018年报及2019年一季报点评:竞争加剧叠加经济下行,“扩屏滞销”问题初现,建议长期视角看待当下投资机会

楼宇媒体广告营收占比增至83%,宏观经济放缓叠加竞争加剧引致毛利率下滑。公司18年营收同比增长21.12%,主要系公司18上半年经济顺周期性刺激仍存,且5月世界杯赛事驱使品牌广告主增量投放,但自18Q3起同比增速回落,且18全年毛利率和净利率分别下滑至66.21%(较17年同比下滑6.51个百分点)和39.81%(较17年同比下滑10.17个百分点),1Q19则分别下滑至36.54%和12.68%,主要系:贸易战引致经济预期下修,广告主减少品牌广告投放,线下广告高经济贝塔波动性充分暴露;其次,新潮价格战影响并存,点位销售降价(刊例价19年1月起持平未上调,销售折扣下修),造成上刊率尚可但总包预算增速下滑的局面,18年楼宇广告毛利率下滑至70.09%(同比下滑6.61个百分点)。

    传统互联网广告主预算增量显著下滑,致使头部客户营收占比回落;订单增量抵补待看消费品、汽车等传统品牌广告主。受互联网寒冬影响,过去“烧钱买流量”的互联网客户广告投放策略明显偏向谨慎,且在经济形势向下的背景下,互联网广告主更侧重广告投放ROI,线上效果广告的预算竞争力显著强于户外广告,致使梯媒广告作为线下广告投放最为优质的渠道,也难以避免品牌广告的强周期性波动弱点。但在客户结构层面,日用消费品、汽车、通讯等传统广告主预算投放表现为更强的韧性与需求刚性。未来分众营收回暖有赖于该类传统广告主的增量预算抵补,以及互联网客户的投放回暖。互联网客户预算失速,引致CR5客户收入占比首次回落,销售费用陡增以求消化“滞销”局面。

    盈利预测、估值及投资评级。我们预计2019-2021年公司实现归母净利润30.29/45.68/65.66亿元(之前预期2018-2020年分别为63.96/71.57/80.05亿元,盈利预期下调主要系:广告行业受宏观经济顺周期性影响、公司渠道下沉引致经营成本短期提升),对应EPS分别为0.21/0.31/0.45元,以19年4月26日收盘价6.17元/股为基,分别对应2019-2021年29/20/14倍PE,维持“推荐”评级。

    风险提示:广告主预算支出持续下滑的风险;新竞争者市场扰动风险;政府补贴可持续性风险;限售股解禁风险;新媒体业务分流风险。