中炬高新2019年一季报点评:调味品增长超预期,盈利能力持续提升

19Q1调味品业绩超预期。19Q1公司实现营收12.31亿,同比+6.72%,归母净利润1.89亿,同比+11.53%,实现每股收益0.24元。毛利率39.38%,同比+0.5pct,净利率15.38%同比+0.7pct。其中美味鲜营收11.67亿,同比+15.31%,归母净利1.86亿,同比+33.93%。

    调味品收入增长稳健,外埠及其他品类增长加速。美味鲜19Q1营收11.67亿元,同比+15.31%,酱油/鸡精/食用油/蚝油/酱类/料酒/醋分别实现营收7.48/1.38/1.14/0.53/0.42/0.25/0.22亿元,分别同比+10.0%/25.1%/16.1%/66.5%/12.7%/90.2%/19.1%。其中酱油和酱稳健增长,蚝油、料酒因行业增长及积极拓展显著增长,食用油和醋实现高双位数较快增长。同时本部/地产/精工分别同比-1.02/+0.23/+0.02亿元,本部收入大幅下降源于一季度物业出售收入减少。分区域看,东部/南部/中西部/北部区域收入同比+12.8%/11.3%/25.6%/19.5%,大本营南部实现稳定增长,中西部、北部等区域拓展加速,一季度净增经销商44家,其中主要来自中西部及北部,分别新增22/17家,东部及南部保持个位数净增长。

    费控保持良好,净利率持续提升。19Q1公司毛利率为39.38%,同比+0.5pct,预计源于产品结构优化及阳西产能逐步释放体现规模效应。销售费用率10.14%,同比-0.4pct,管理费用率8.28%,同比-0.8pct,费用控制继续保持良好。毛利提升叠加费用控制拉升整体净利率提升0.7pct至15.38%,子公司美味鲜净利率为15.9%,同比+2.2pcts。此外,本部/地产/精工净利润分别同比-0.37/+0.10/-0.00亿元。

    股权机制理顺,目标五年“双百”。公司计划到2023年实现年营收过百亿,年产销量过百万吨,实现两个品类破10亿,4个品类破5亿。“双百”目标思路以内生增长为主,聚焦渠道、区域、产品三方面改善,包括提升餐饮占比,开拓新市场,多元化品类等,一季度外埠及其他品类增长加速体现公司较强战略执行力度,同时不排除收购新品类项目以期进行品类外延。此外,公司收购厨邦子公司少数股东权益事项有望进一步推进,期待后续机制改善及管理理顺后,调味品业务实现更快成长。

    盈利预测、估值及投资建议:我们认为,公司调味品业务质地良好,在全国化市场开拓、发展餐饮渠道以及品类外拓方面具备较大成长空间,在阳西产能逐步释放及产品结构提升推动下,加上费用控制趋好,未来净利率有望继续提升,收购子公司少数股东权益推进后有望增厚业绩。维持2019-2021年EPS预测0.98/1.24/1.51元,考虑机制改善后业绩持续成长预期良好,维持目标价43.4元,对应20年35倍PE,维持“强推”评级。

    风险提示:调味品增长不达预期,机制改善效果低于预期。