桐昆股份2019年一季报点评:长丝产销大幅增长,Q1业绩略超预期

产销大幅增长,业绩符合预期。春节过后下游加弹织机维持高负荷,聚酯长丝产销大幅提升。报告期内公司POY销量92.93万吨,同比+44.91%;均价7364.59元/吨,同比-4.93%。FDY销量26.49万吨,同比+87.61%;均价8107.48元/吨,同比-3.65%;DTY销量17.98万吨,同比+32.69%;均价9113.93元/吨,同比-3.05%。一季度PTA探底回升,特别是3月份以来PTA盈利明显改善;一季度行业均价5558.22元/吨,同比增长13.86%。

    公司期间费用合计3.99亿元(含研发费用0.97亿元),期间费用率3.42%。销售/管理/财务费用率同比变动-0.04/-0.34/+0.74pct至0.27%/2.13%/1.02%。

    炼化投产重塑行业格局,PTA、长丝环节盈利大幅改善。随着恒力炼化等炼化项目逐步投产,PX出现结构性下跌;目前PX(CFR中国)价格950美元/吨,较3月初下跌170美元/吨。产业链利润向PTA、涤纶长丝环节倾斜,目前PTA-PX价差1650元/吨,较3月初扩大将近900元/吨;POY常规品种价差1580元/吨,较3月初扩大680元/吨。浙江石化、恒逸文莱等项目将在今年下半年逐步投产,PX供给不断宽松,预计PTA、涤纶长丝高盈利仍将维持。龙头公司产能持续扩张,向上游延伸形成完整产业链,一体化优势、规模优势凸显,龙头企业发展的灵活性和抗风险能力提升。

    完善涤纶产业布局,行业龙头地位巩固。公司目前涤纶长丝产能570万吨,国内市占率超过16%,全球占比接近11%;未来公司将进一步扩大涤纶产能,新建项目以差别化纤维为主,预计2019年底将扩至660万吨。PTA产能约400万吨,目前基本实现自给自足;未来公司规划建设年产2*250万吨PTA,匹配涤纶长丝的扩建,保障原料供应的稳定性。此外,浙石化项目稳步推进,有助于公司实现产业链一体化布局,保障未来长远发展。公司持有20%浙江石化股权,项目达产后将成为公司未来重要的业绩增量。

    盈利预测、估值及投资评级。我们维持原盈利预测,预计19-21年净利润分别为25.6/32.6/39.8亿元,对应EPS1.41/1.79/2.19元,对应PE为11/9/7倍。市场估值水平整体提升,给予2019年14倍PE,上调目标价至19.74元,维持“强推”评级。

    风险提示:原油价格大幅波动,需求不及预期,项目建设不及预期。