天创时尚:主业调整逐渐复苏,加码智能制造推动业绩稳步提升

投资要点:

    公司业绩增长稳健,18年归母净利润同比增长29%,略低于预期。1)公司业绩保持稳步增长。18年实现营业收入20.5亿元,同比增长18.4%;实现归母净利润2.4亿元,同比增长28.9%,扣非净利润为2.1亿元,同比增长27%,主要由于小子科技并表影响。2)鞋服主业净利润有所下滑。若扣除小子科技并表影响,18年鞋服主业收入同比增长2.3%至17.4亿元,归母净利润同比减22%至1.4亿元,主要由于18年缴纳土地闲置费用897万元,以及加大营销及宣传力度,导致费用有所增加。3)四季度增速略有放缓。18Q4实现营业收入5.8亿元,同比增长10.4%,实现归母净利润5570万元,同比增长15%。4)分红比例较为稳定。公司每10股派息2.5元,分红比例达43%,股息率约为2.4%。

    毛利率略有下降,期间费用控制良好,净利率稳步提升,资产质量健康。1)18年毛利率较去年同期下降1.7pct至56%,主要由于小子科技并表。销售费用率下降1.4pct至28.6%,管理费用率(含研发费用)下降0.8pct至13.5%,带动净利率提升1.2pct至11.9%。2)18年应收账款周转天数较去年同期下降3天至58天;存货周转天数较去年同期下降21天至180天。同时经营性现金流较去年同期增加3365万元至3亿元,资产质量较为健康。

    坚持多品牌战略,打造互补的品牌矩阵。1)主品牌KISSCAT持续调整。18年KISSCAT实现收入8.4亿元,同比下降4.8%。18年门店净关44家至1007家(直营660家+加盟347家),单店收入基本与去年同期持平。2)中高端品牌ZsaZsaZsu和tigrisso持续快速增长。18年ZsaZsaZsu实现收入1.5亿元,同比增长23%。18年门店净增34家至146家(直营137家+加盟9家)。18年tigrisso实现收入4.6亿元,同比增长14%。

    18年门店净增9家至427家(直营326家+加盟101家),预计同店增速超10%。3)定位“潮趣”的KissKitty有所调整。18年KissKitty实现收入1.7亿元,同比下降15%。

    18年门店净关10家至255家(直营190家+加盟65家),同店增速有所下滑。4)其他品牌稳步成长。18年其他品牌合计实现收入1.2亿元,同比增长25%。18年门店净增9家至90家(直营64家+加盟26家),预计同店增速超10%。

    线下门店持续调整,电商渠道四季度有所复苏。1)线下持续优化渠道结构,19年门店数有望实现净增。18年公司门店总数为1925家,与去年同期基本持平。其中直营店达1377家,净增91家,占比达72%;加盟店为548家,净关93家。2)线上积极调整,复苏态势显现。18年线上实现收入2.5亿元,同比增长8%,其中四季度电商收入约8812万元,同比增长7.2%,较三季度负增长改善明显,预计19年电商有望逐季向好。

    小子科技持续超预期,鞋服主业加码智能制造,打造柔性供应链。1)小子科技连续超额完成业绩承诺。18年小子科技实现收入3亿元,同比增长31%;实现归母净利润1亿元,同比增长47%,连续第二年超额完成业绩承诺(18年承诺实现净利润8450万元)。2)发行6亿元可转债,加码智能制造。公司拟发行6亿元可转债建设智能制造基地和4条自动化智能生产线及4条柔性生产线,提升自动化、数字化、智能化的生产供应链水平。

    公司是女鞋行业中的龙头企业,线下渠道持续优化结构,线上逐步恢复增长,推动业绩持续增长,维持"增持"评级。公司线下门店调整到位,预计19年门店数有望净增,线上经过调整四季度开始复苏,19年逐季向好。考虑公司门店数略低于预期,故下调19-20年盈利预测,新增21年盈利预测,预计19-21年归母净利润为2.8/3.2/3.7亿元(原为3.4/3.8亿元),对应EPS为0.64/0.74/0.85元,PE为16/14/12倍,维持"增持"评级。