福耀玻璃2019年一季报点评:需求低景气的负效应延续

维持“增持”评级。报告期内公司实现营收49.34亿元,同增2.91%,归母净利6.06亿元,同增7.72%,符合市场预期。因汽车需求低景气,下调公司19-21年eps至1.69(-0.08)、1.78(-0.25)、1.98(-0.33)元,分别同增3%、5%、11%,维持公司2019年目标价31.49元。 国内汽车需求低景气延续,公司增长放缓,但产品结构优化延续。测算报告期内国内收入同比下滑约10%,我们判断主要受国内汽车行业景气度低点影响,据中汽协统计,19Q1乘用车产销量分别同比下滑12.42%、13.72%,延续2018年下半年行业下行趋势。而价格上看,公司产品结构持续优化,整体ASP较18年一季度增加2-3pct。

    海外营收延续高增长,但美国浮法玻璃折价销售拉低海外盈利。测算19Q1海外收入延续高增长,较去年同期提涨约17%。预计美国工厂一季度销售约80万套,销量较去年同期近翻倍。但由于浮法玻璃生产的刚性,库存压力增大而折价出售,摊薄美国工厂利润。测算报告期内美国工厂盈利约640万美元,较去年同期下滑约200万美元。

    受Sam整合、浮法折价外售及燃料价格上涨因素影响,毛利率同比下滑。报告期内公司销售毛利率降至39.08%,同比下滑2.84pct,我们判断主要基于三个方面的影响:1)SAM仍处前期整改期,产出有限,拉低毛利率约1.7pct;2)美国及国内浮法玻璃折价外销,约影响0.6pct;3)天然气涨价,约影响0.5pct。我们认为SAM有望下半年完成整改实现量产,美国工厂产能的爬坡将逐步消化富余原片产能,公司毛利率有望逐步抬升。

    风险提示:汽车需求持续大幅下行、美国厂产能爬坡不及预期。