杉杉股份:短期业绩承压,扩产持续推进

支撑评级的要点

    公司2018年年报和2019年一季报业绩承压:公司发布2018年年报和2019年一季报,2018年实现营业收入88.53亿元,同比增长7.05%,盈利11.15亿元,同比增长24.46%,扣非盈利3.03亿元,同比减少31.30%;2019年一季度实现营业收入20.32亿元,同比增长12.05%,盈利3,540万元,同比减少76.37%,扣非盈利3,791万元,同比减少66.98%。

    正极材料盈利下滑,产能建设持续推进:公司正极材料当前产能6万吨,2018年实现销量2.01万吨,同比减少6.45%;营业收入46.64亿元,同比增长9.49%;净利润5.15亿元,同比减少14.48%;归属上市公司股东净利润4.07亿元,同比减少16.43%。主要原因一是调整客户结构,销量同比下滑;二是去年同期低价原材料库存导致毛利率水平较高;三是三元材料占比提升拉低毛利率;四是高镍产能爬坡较慢导致折旧费用增加;五是正极业务引入战略投资者,持股比例由80.083%降至68.64%。公司长沙和宁夏石嘴山各5000吨高镍三元产能预计将于2020年投产,同时公告拟投资15.8亿元建设2.88万吨高镍三元产能。

    负极材料有望量利齐升:2018年公司负极材料产能8万吨,销量3.39万吨,同比增长9.69%;营业收入19.38亿元,同比增长30.74%;归属上市公司股东净利润1.09亿元,同比增长7.88%;毛利率24.41%,同比下降2.78个百分点。包头10万吨负极材料一体化项目预计将于2019年中投产,一体化配套叠加低电价优势,有望降低成本,负极材料有望量利齐升。

    电解液出货量同比翻番:2018年电解液销量1.34万吨,同比大增109%,归母净利润为亏损4,523万元,扣除巨化凯蓝六氟磷酸锂装置加速计提折旧和衢州杉杉计提商誉减值影响后亏损1,955万元,同比减亏233万元。

    估值

    我们将公司2019-2021年的预测每股盈利调整至0.86/1.01/1.16元(原预测为0.86/1.08/-元),对应市盈率16.2/13.7/11.9倍,维持增持评级。

    评级面临的主要风险

    新能源汽车需求不达预期;价格竞争超预期;运营业务亏损超预期。