荣盛石化:业绩符合预期,看好浙石化项目的国际竞争力

投资要点:

    公司19Q1实现业绩6.05亿,符合我们的预期。公司2019Q1实现营业收入164.6亿,同比下滑9.08%(调整后),归母净利润6.05亿,同比下滑4.79%(调整后),此前2019年3月30日公司发布一季度业绩预告,预计实现归母净利润57,256.75万元–69,980.47万元,与上年同期同比变化-10%~10%,在预测范围内符合我们的预期。19Q1PX与燃料油价差671美金/吨,同比增长82美金/吨,但副产品价格下降,其中纯苯FOB价格下降301美金/吨至589美金/吨;同时根据申万聚酯盈利模型,19Q1PTA环节利润为115元/吨,同比减少137元/吨。

    长期负债占比提升,非公开发行股票进一步优化财务结构。截至2019年一季度末,公司资产负债率提升1.58个百分点至72.11%,其中长期借款增长52.88%至463.62亿,长期负债占比从上一期2018年末的35.41%提升至48.41%,流动性压力减小。同时公司在3月公告发布非公开发行A股预案,拟发行不超过6亿股募集80亿,用于浙石化4,000万吨/年炼化一体化项目一二期建设,有利于公司增强资本实力、优化资产负债结构和降低财务费用。

    炼化一体化企业在原料石脑油的成本、运输等方面有较大优势。PX的加工成本行业内经验值为石脑油+300美元/吨的,我们以70美元/桶的油价进行测算,对比规模化的PX的生产成本对比参考:1、国内炼化一体化企业相对于外购石脑油路线将会有30-50美元/吨的原料成本优势。2、外购混合芳烃虽然流程较短,主要取决于混合芳烃的市场价格,如果汽柴油的价格上涨,混合芳烃的生产商更倾向于调和汽油。3、甲苯歧化过程中会有大量的纯苯副产,而当前纯苯的价格较低,也会影响装置利润。异构化的经济效益则与邻二甲苯(OX)、间二甲苯(IX)等市场行情有关。4、相对海外炼化一体化装置,在关税(PX的进口到国内会有2%的关税)、物流、报关等费用上能节约。后续浙石化一期400万吨的PX装置投产后将具有明显的竞争力。

    投资建议:公司在建的浙江石化4000万吨/吨炼化一体化项目减压装置已经于2019年2月1日进入试运行阶段,有望于2019Q4开始贡献业绩,暂不考虑摊薄影响,维持2019~2021年EPS预测分别为0.56元、1.12元和1.29元。对应2019~2021年PE分别为23倍、11倍和10倍,考虑后续还有浙石化二期等项目投产,并且有向下游深加工的潜力,公司作为民营炼化龙头具备持续成长性,维持“增持”评级。