万华化学:一季度MDI行业回暖,高强度研发投入卓有成效
事件描述:
4月27日,公司公告2019年一季报。据公告,2019年2月调整为整体上市后业绩,Q1公司实现营收159.52亿元,相比2018年同期调整为整体上市后营收下降8.30%;归母净利润27.96亿元,相比2018年同期调整为整体上市后归母净利润下降45.98%。
事件分析与描述:
1、一季度MDI行业回暖2019Q1公司聚氨酯产量(异氰酸酯、多元醇、组合聚醚等)达到64.47万吨,营收达82.41亿元。2019年以来,聚合MDI行业转暖:下游逐渐恢复开工;日本三井、韩国锦湖以及沙特陶氏等对我国的主要进口方一季度转战东南亚市场,聚合MDI一季度月均进口量较去年12月下滑25.31%;受国际原油价格稳步上涨支撑,原材料纯苯价格上涨支撑产品价格。综上因素,聚合MDI华东中间价从11500元/吨一路反弹至一季度末的17900元/吨。公司也连续上调聚合MDI直销价,1~3月分别调整至12800、13500、15500元/吨。同时,科思创蒸馏装置故障影响纯MDI供应,复工时间尚未确定,致使纯MDI从年初的21650元/吨一路上涨至一季度末的24000元/吨。
2、二季度检修频繁,MDI价格有望继续保持二季度,国内外MDI装置检修频繁,国内MDI市场有望继续保持高景气度。据百川资讯,浙江瑞安产能为7万吨/年的MDI精馏装置4月1日停车检修,于4月25日恢复生产;上海联恒35万吨/年粗MDI装置于4月至5月停车检修,上海亨斯迈及上海巴斯夫共计37万吨/年MDI精馏装置受其停车计划影响,计划在同期停车检修;科思创装置5月份存在检修计划;韩国锦湖三井20万吨/年MDI装置预计将于5~6月份进行检修。5月公司继续上调MDI挂牌价,聚合MDI分销价19000元/吨(环比上调1200元/吨),直销价19500元/吨(环比上调1200元/吨);纯MDI挂牌价27200元/吨(环比上调1000元/吨)。
3、石化产品跌多涨少,油价上涨支撑价格2019Q1,石化产品价格跌多涨少,营业收入为40.22亿元,同比下滑21.71%。综合来看,华东丙烯酸丁酯均价9879元/吨,环比下降4.89%,同比上涨6.92%。山东丙烯均价7527元/吨,环比下降13%,同比下降7.25%。华东环氧丙烷均价10405元/吨,环比下降10.7%,同比下降16.4%。山东MTBE均价5564元/吨,环比下降3.44%,同比下降5.82%。华东正丁醇均价7075元/吨,环比下降0.58%,同比下降2.23%。华东进口加氢新戊二醇均价10632元/吨,环比上涨1.37%,同比下降11.64%。原材料方面,一季度,OPEC国家减产态度坚定,国际原油从低位回升。另外,国内进口商因进口美国液化气需支付额外关税,对中东地区货源需求较好,支撑CP价格逐渐由低点反弹,但仍低于去年四季度均价。
4、持续加大研发投入,一季度再添95项专利2019Q1,公司投入4.23亿元用于研发,较去年同期2.77亿元研发费用,提高了52.92%。在产品研发方面持续性的高投入,保障公司竞争力不断提升。据中国专利网,截止4月27日公司2019年仅第一季度就申请了95项专利,去年同期为33项专利,研发高强度投入卓有成效。
5、整体上市拉开成长新篇章2019年2月,公司完成合并烟台万华化工有限公司,吸收合并BC公司100%股权、BC辰丰100%股权、万华宁波25.5%股权、万华氯碱热电8%股权注入上市公司,实现整体上市。资产重组后,公司MDI权益产能将从现在的149万吨/年提升到210万吨/年,MDI价格每上涨1000元/吨,公司税后利润将增长15.80亿元,进一步夯实全球行业龙头地位。
6、万华MDI具有很强成本优势,受周期影响弱随着投资强度持续加大,万华化学MDI产品已形成完善的一体化生产。据我们方正化工测算,配套装置,包括煤制气装置、甲醇合成装置、氯碱装置、氯气回收装置、苯胺甲醛一体化装置、自备热电厂等,为万华MDI生产节省大量原材料和能源消耗,因此万华的生产成本相比全球边际产能成本有较大优势。且未来万华烟台扩能50万吨、万华宁波扩能30万吨之后,成本差会进一步拉大。我们认为,公司MDI产品将维持较高盈利能力,受MDI价格周期变化影响较弱。
7、投资评级与估值我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为122.04、148.74、171.25亿元,EPS分别为3.89、4.74、5.45,对应PE分别为11.32、9.29、8.07,维持“强烈推荐”评级。
8、风险提示:MDI价格大幅波动风险,项目投产进度不及预期风险;并购项目未能达到承诺业绩的风险;油价大幅波动。