光明地产:销售继续稳增长,积极拓展战未来

核心观点

    公司发布年报,2018年实现营收205亿元,同比-2%;实现归母净利润14亿元,同比-27%;加权平均ROE为12.9%,同比-7.3个百分点;拟每10股派发现金红利2元,分红率31.9%,同比+14.3个百分点。此外公司发布一季报,2019Q1实现营收32亿元,同比+6%;实现归母净利润4亿元,同比-28%。公司业绩低于预期。公司是光明集团旗下唯一房地产上市主体,我们预计公司将借助集团优势,通过积极拓展、加速周转,冲刺300亿元销售目标,实现业绩稳健增长。我们预计公司2019-2021年EPS为0.70、0.80、0.96元,维持“买入”评级。

    毛利率大幅改善,业绩下滑主要因结转规模和投资收益下滑

    2018年公司结转项目利润水平较高,开发业务毛利率为32%,同比+11个百分点,但业绩同比下滑原因在于:1)竣工面积142万平,同比-42%,导致房地产结转规模下滑,开发业务营收196亿元,同比-2%;2)2017年出售项目公司股权带动投资收益达13亿元,而2018年受结转节奏影响,投资收益为亏损0.5亿元;3)土地增值税大幅提升导致税金及附加增加8亿元;4)烟台、南宁、金华、菏泽等项目计提存货跌价准备导致资产减值损失增4亿元。公司Q1业绩继续下滑,主受18Q1出售上海丽水路高毛利商业项目形成较高基数的影响。

    销售保持平稳,拓展力度大增

    2018年新开工面积473万平,同比+85%;销售面积206万平,同比-6%;销售金额245亿元,同比+3%,我们预计2019年有望向300亿元努力。公司拓展提速,运用招拍挂、收并购、政府协同等手段,新增房地产储备面积145万平,同比+53%。截至2018年末,我们测算储备计容建面132万平,未竣工计容建面486万平,合计土储建面618万平,其中一线(仅上海)、二线、三四线城市占18%、43%、39%,长三角占65%。2019Q1新增房地产储备面积同比+35%,保持较高拓展力度,未来有望继续借助集团优势,在上海保障房和城中村改造等项目、崇明岛开发、集团内部土储对接等方面寻求机会。

    慷慨分红回馈股东,集团背书凸显融资优势

    2018年公司大幅加强分红力度,计划分红率31.9%,同比增加14.3个百分点。由于拓展力度加强,2018年末公司有息负债(含永续债)为372亿元,同比大幅增长69%,净负债率同比增加93个百分点至226%。但凭借国企背景控股股东光明集团的背书,有望保持良好融资优势,报告期内积极推进中期票据、永续债、购房尾款ABS、冷链仓储物流CMBS等多元渠道进行融资,2018年平均融资成本同比减少0.1个百分点至5.3%。

    积极拓展战未来,维持“买入”评级

    考虑到公司结转规模下滑但项目利润水平高于预期,我们调低预测营收、调高毛利率,预计公司2019-2021年EPS为0.70、0.80、0.96元(前值2019-2020年0.92、1.05)。参考可比公司2019年10.6倍的PE估值,我们认为公司2019年合理PE估值水平为10-11倍,目标价7.00-7.70元(前值4.57-4.98),维持“买入”评级。

    风险提示:行业政策推进的节奏、范围和力度存在不确定性;房地产基本面下滑可能拖累公司销售;土地储备偏低;负债快速增长带来资金链压力。