歌尔股份:TWS行业受益筑拐点,5G加速进入VR/AR时代

AirPods等TWS耳机带来行业景气,电声零组件预计价格及利润率见底。2008-2017年公司业绩稳步增长,营收年复合增长率达42.15%;2018年由于声学竞争激烈,公司营业收入、归母净利润分别同比下降6.99%、59.44%,为237.51亿元、8.68亿元。整体产品线价格竞争压力大,从细分产品毛利率来看,2018年在新的统计口径下,公司精密零组件、智能声学整机以及智能硬件板块毛利率分别为25.84%、12.61%、14.84%,比17年增减-3.39%、-2.12%、-3.54%。但是一季度AirPods已经扭亏为盈,多个客户TWS产品带来声学整机收入增加,收入、利润出现明显拐点,同时考虑到下半年声学零组件价格相对稳定,我们预计老产品价格利润率已经见底。我们正向看待新AirPods的需求与Apple在TWS市场的领导地位,预估2019年与2020年AirPods出货量分别可达5,200万与7,500-8,500万部,公司今明两年增量明显。

    战略客户战略产品重点支持,有望持续受益华为成长。公司持续进行战略创新转型,拓展Hearable/Viewable/Wearable/Robotics等战略领域新业务增长点,华为可穿戴设备增速迅猛,18Q4市占率进入全球前三,全年来看,华为18年出货1130万,同比增速第一,为147.3%,市占率为6.6%,同比提高3.2pct。华为在中高端产品中渗透率提升有望带动公司相关业务线利润率提升,预计今年华为业务维持高增长,并在新产品线中有所突破。

    持续研发投入,光学积累助力5G时代发力,VRAR有望受益大客户战略回归高成长。公司长期持续投入研发,2018年公司研发投入为18.92亿元,营收占比7.97%,持续积累在光学镜头、光路设计、虚拟现实/增强现实、微显示/微投影、传感器、MEMS、3D封装等微电子领域形成精密制造技术能力。视频显示创新一定是5G时代最重要的创新之一,同时VR/AR亦为5Gemmb建设最适合落脚的板块,公司手握索尼、三星、华为、苹果、Oculus等一线客户资源,各大主流厂商都在19-21年间有不同的VR/AR产品推出计划。公司在VR/AR方面具备包括ID、光学设计/光学元件、电子电路、结构/散热、声学、无线/射频、软件、自动化等一站ODM/JDM服务能力,光学技术、量产能力尤其领先,具备VR/AR的全套零组件到整机量产能力和产能,预计今年有望引领行业推出轻量化产品。同时公司积极研布局发自由曲面、光波导、微显示等前沿AR光学技术,与WaveOptics等合作能够大批量设计并量产光波导,具有极强的先发优势。

    投资建议:我们认为公司经过去年的电声零组件价格和市场竞争后,份额和价格已经见底,同时AirPods等TWS业务贡献收入高增长,一季度确认进入业务盈利拐点,看好5G时代公司VR/AR先发优势和战略客户资源。预计19-20年净利润13.13亿元和18.78亿元,给予“买入”评级推荐。

    风险提示:新品研发不达预期、智能硬件产品渗透不达预期、tws耳机进展不及预期、5g进展缓慢