宝钢股份:平滑看待2018Q4和2019Q1盈利

业绩概要:公司发布2018年业绩公告,报告期内公司实现营业收入3047.79亿元,同比增长5.4%;实现归属于上市公司股东净利润215.65亿元,同比增长12.5%;对应EPS为0.97元,四个季度EPS分别为0.23元、0.22元、0.26元及0.26元;去年同期实现归属于上市公司股东净利润191.7亿元,折合EPS为0.86元。公司拟派发现金股利0.5元/股,预计分红111.34亿元,分红率51.63%,股息率6.61%。此外,公司公布2019年第一季度报告,报告期内公司实现营业收入653.78亿元,同比下滑3.1%;实现归属于上市公司股东净利润27.26亿元,同比下滑45.7%,折合EPS为0.12元;

    经营数据:2018年公司销售商品坯材4709.8万吨,同比增长2%,结合年报数据折算吨钢售价4527元、吨钢成本3731元及吨钢毛利796元,同比分别上升308元、180元及127元。具体品种来看,冷轧碳钢板卷、热轧碳钢板卷及钢管产品吨钢毛利分别为836元、740元及808元,同比提升12元、53元及666元,其中钢管产品吨钢毛利大幅提升,主要得益于下游石化行业投资好转带来的需求拉动。此外,梅山基地、东山基地、青山基地分别实现净利润26.3亿元、42.1亿元及18.3亿元,同比各提升13.36%、82.25%及210.17%,宝武自2017年2月正式合并至今两年有余,随着协同效应不断放大,青山基地综合盈利水平成倍提升;

    财务数据:公司2018年营业收入同比增长5.4%,其中钢铁主营收入同比增长9.5%,而信息科技、金融等其他业务收入同比下滑明显;2018年综合毛利率14.99%,同比提升0.92%,其中冷、热轧碳钢板卷毛利率基本持平,钢管及长材毛利率同比分别提升9.9和2.5个百分点至12.7%和17.9%,盈利差异主要由于各钢种对应下游需求分化所致;期间费用率6.83%,同比提升1.17%,主要源于研发费用同比增长28亿,增幅高达67.1%,对应吨钢三费增加87元;净利润率7.64%,同比上升0.58个百分点,吨钢净利同比增加52元;2018年末资产负债率43.53%,同比下滑6.65%;

    平滑看待2018Q4及2019Q1盈利:2018年下半年以来不同钢材品种间盈利开始出现分化,以螺纹钢为代表的建筑钢材盈利表现相对强势,四季度分化更为严重,11-12月冷轧吨钢毛利基本在盈亏平衡线附近徘徊。根据我们测算,四季度热轧板、冷轧板及螺纹钢吨钢毛利分别环比下滑435元、408元及197元,降幅分别为52.54%、82.87%及19.53%。公司产品结构中热轧及冷轧合计占比超80%,在四季度行业盈利环比腰斩情况下,公司业绩环比三季度微增,主要原因在于公司调价存在滞后性。以上海地区热轧及冷轧价格作参考,11月热轧及冷轧均价环比10月分别下滑399元/吨和376元/吨,而宝钢11月基本未调价,少部分板材上调50-250元/吨不等,12月市场冷轧均价继续下滑174元/吨,11-12月已累计下滑超过500元,而宝钢12月开始四季度首次下调,幅度均在200元之内,2019年1月再次下调,幅度在200-300元,调价基本滞后市场两个月,且由于春节影响,每年2月和3月合并发布期货价格调整,其中2月维持1月价格,3月仅上调50元,而上海热轧及冷轧价格在2月和3月平均每月均反弹约100元。整体而言,主要由于调价滞后性(四季度所得税率低也有一定影响),公司2018Q4和2019Q1落差较大,吨钢净利差高达245元,若综合看待两个季度,测算两个季度吨钢净利为391元,较2018Q3吨钢净利下滑26%,与行业整体下滑趋势相一致;

    湛江三高炉系统全面开工:2019年3月底,湛江钢铁三高炉系统项目全面开工,计划于2021年投产。项目建成后,湛江钢铁将形成年产铁水1225万吨、钢水1252.8万吨、钢材1081万吨的产能规模。2019年公司预算安排固定资产投资资金159.9亿元,主要用于湛江三高炉系统项目设备采购及其他技改、环保改造投入;

    投资建议:虽然2019年行业盈利逐步回归常态,公司主要下游汽车市场低迷,但宝钢作为国内钢铁企业龙头,盈利能力远优于行业平均水平,同时随着公司自身持续降本增效及产品不断升级优化,盈利有望继续维持较高区间。我们预计2019-2021年公司EPS分别为0.65元、0.69元及0.74元,维持“增持”评级;

    风险提示:宏观经济大幅下滑导致需求承压;供给端压力持续增加。