千禾味业2019年一季报点评:业绩表现稳健,零添加战略初现

19Q1业绩符合预期。19Q1实现营收2.91亿元,同比增长18.5%,归母净利润0.51亿元,同比下降54.1%,考虑到18Q1一次性资产处置收益6900万元,扣非净利润0.46亿元,同比增长19.1%,业绩保持稳健。

    聚焦零添加产品,酱油品类保持快速增长。19Q1公司调味品业务实现收入2.40亿元,同比+28.1%,分品类看,酱油和食醋收入同比分别增长32.2%、7.7%,酱油品类保持较快增长,公司确立零添加品类战略方向以来,零添加酱油销售实现同比45%以上,品牌重新定位和费用投放聚焦效果显著,高鲜酱油也保持快速增长;醋品类增速不高,主要受醋产品包装更换较晚有关,后续随着新包装陆续上市,醋及料酒品类增长有望明显改善。焦糖色方面,收入同比下降19.8%,短期仍受客户减少采购影响。分区域看,公司积极拓展省会及重要地级市的营销网络,主要增量来自外围市场,西南大本营保持稳健增长,收入同增6.2%,华北地区增速最快达到103.5%,西北、华东、东北地区增速快速,分别为52.1%、35.5%、33.5%,华东与大商汇鲜堂强化合作对接,动销增速明显回升,华南地区因焦糖色主要客户减少采购,同比下降29.7%,此外线上销售同比增长48.0%,保持良好增速。

    毛利率继续提升,扣非净利率保持稳健。19Q1公司整体毛利率为48.3%,同比提升4.6pcts,继续受益于产品结构优化。费用方面,Q1销售费用率22.7%,同比+3.9pcts,主要系川渝市场广告费用1000多万在Q1计提确认所致,公司今年将加快营销队伍扩张助力渠道下沉;管理费用率(含研发费用)为6.5%,保持稳定;Q1公司净利率同比降至17.4%,但扣非净利率为15.8%,同比提升0.3pct,继续保持稳健。

    差异化定位零添加,强化营销及渠道推广。公司今年重点着力几方面:1)强化品牌建设:聚焦零添加产品战略,在川渝两地强化以地面媒体投放,其他城市实行精准媒介投放,扩大公司品牌知名度;2)优化渠道布局:新开拓餐饮、电商、特通等渠道,其中电商渠道Q1收入2326万元,同增达48%,五大渠道实施独立团队运作,继续深耕西南市场,巩固西南以外已开发市场,同时加快全国百强县地区空白市场开发,19年目标再开拓200多家经销商,增加300多名销售人员,网点铺到百强县和人口大县;3)产能建设持续推进:目前公司酱油、醋年产能合计20万吨,18年募资投建年产25万吨酿造酱油、食醋生产线,预计一期10万吨酿造酱油生产线在19年中投入使用,同时继续推进二期工程建设;此外,公司也推动酱类和粉类调味品新品研发择机推向市场,如黄豆酱、豆瓣酱等。

    盈利预测、估值及投资建议:调味品行业赛道佳,公司聚焦零添加产品,积极寻求全国化布局,有望通过差异化发展战略实现业绩稳健增长。我们维持公司2019-2021年EPS预测为0.69/0.83/1.00元,当前股价对应估值为32/26/22倍,维持目标价24.90元,对应明年30倍PE,维持“推荐”评级。

    风险提示:市场竞争激烈的风险;原材料价格波动风险。