中南建设2018年年报点评:2016年的转折点,2018年的绽放

维持增持评级,考虑公司布局城市进入收获期,加上业绩对赌高完成率,上调2019~2021年的EPS至1.13/1.93/2.01元(原1.07/1.88元),对应增速分别为91%/71%/4%。综合给予2019年9.5XPE,上调目标价至10.7元。

    2016年的转折点,2018年的绽放。一方面,公司在2016年获得大量回款后,拿地规模开始大增,且主要集中于长三角城市。到2018年公司业绩符合预期,实现营业收入401.1亿元,同比增长31%,实现归母净利润21.9亿元,同比增长219%,主要是因为公司结算项目的增加以及整体盈利能力的提升,毛利润率和归母净利润率均提升了3个百分点以上。另一方面,公司董事长开始放权,引入新管理层,职业经理人陈凯(曾任阳光城联席董事长)加盟,接班人陈昱含(董事长之女)上位;重新重视投资者关系,引入万科核心人物梁洁。并且于2018年下半年抛出高标准、大规模股权激励方案,高业绩考核目标彰显公司对未来发展的坚定信心。

    净负债率高,但主因净资产低,利润释放为后续扩张提供再次加杠杆的空间。公司的净负债率216%虽然高于同行业平均水平,但是公司有息负债绝对值水平579亿元却大幅低于同等销售规模房企。若考虑公司未来2年利润总计110亿元计入所有者权益,则净负债率水平下降至132%。

    公司的销售弹性较大,未来业绩高弹性可以消化掉高PE和高PB。2017年和2018年公司分别实现销售金额963、1466亿元,按照2年的结算周期,即使不考虑新增拿地,也能够实现2019年和2020年的对赌协议。

    风险提示:业绩对赌无法完成;房企融资政策收紧。