老板电器2018年报及2019一季报点评:19q1小幅改善,后续需求有望逐步回暖

类别:公司研究 机构:光大证券股份有限公司 研究员:金星,甘骏 日期:2019-04-25

公司发布2018年报及2019一季报,19Q1业绩增速小幅改善

    公司发布2018 年报及2019 年一季报,全年实现营业收入74.2 亿元,同比+5.8%,归母净利润14.7 亿元,同比+0.9%,全年EPS1.55 元。其中18Q4 单季度营收20.3 亿元,同比+0.1%,若去除并表金帝带来的影响,测算单季度收入同比增速约为-3%~-2%,单季归母净利润4.6 亿元,同比-7.8%。公司拟以18 年利润为基础,向全体股东每10 股派发现金红利8 元。

    公司2019Q1 实现营业收入16.6 亿元,同比+4.3%(剔除金帝并表同比增速为1%~2%),单季归母净利润3.2 亿元,同比+5.8%,19Q1 收入利润增速小幅改善。

    新品类整体表现优于烟灶,工程渠道维持高速扩张。

    公司18Q4-19Q1 整体收入端增速表现与市场需求数据情况较为一致。18Q4 整体需求增速较18Q3 有进一步放缓,而19Q1 在3 月促销的拉动下, 整体需求有一定的回暖。拆分来看:

    (1)分品类看:18H2 烟机/灶具/蒸箱/烤箱收入同比增速分别为2.2%/-4.1%/25.2%/-8.6%。灶具受到中低价产品的冲击更为明显,表现欠佳。嵌入式品类中,蒸箱表现好于烤箱,仍维持较快增长。其余新品类中洗碗机/ 净水器18 年全年收入分别为1.0/0.8 亿元,体量较小,但均实现50%以上高速增长。

    (2)分渠道看:2018 年公司线下传统渠道收入同比小幅下滑;工程渠道加速渗透,继续维持同比40%以上高速增长(19Q1 估计工程渠道增速进一步提升),整体收入接近10%;线上收入增速随着电商红利放缓和较为激烈的品牌竞争,同比增速有所放缓,估计维持5%左右。

    (3)分量价看:根据中怡康线下监测,2018Q4~2019Q1 油烟机/燃气灶ASP 提升速度放缓,一方面由于整体原材料成本走势进入弱周期,另一方面在整体需求承压格局偏紧的情况下,企业的定价策略也相对收缩。预计价格端对公司收入端增长拉动较弱。

    多因素导致毛利率/费用率同向波动,弱需求中研发投入仍稳步增长。

    公司18Q4/19Q1 毛利率分别同比+6.3/+2.5pct,对应单季销售费用率分别同比+8.7/+2.4pct。出现较大幅度的同向波动,我们认为主要系原材料价格下降、电商结算节奏以及17Q4~18Q1 的基数效应所致。

    而在弱周期中,公司不断弥补自身渠道端和产品端的不足。一方面继续加大新品研发力度,建立多元化产品矩阵,洗衣机、净水器等新品类快速增长; 另一方面,加快CRM 系统建设速度,通过打通代理商层面的动销数据以加大自身的渠道掌控力。18 年全年公司研发费用同比+25.9%,对应研发费用率同比+1.1pct。

    工程渠道快速增长导致现金流波动,资产状况和经营节奏保持良好。

    公司2019Q1经营活动净现金流同比-70%,波动较大。一方面由于19Q1工程渠道增速进一步提升,导致公司应收票据和应收账款出现了较大幅度的增长。另一方面,公司单季支付较多材料款亦对整体经营活动净现金流有一定影响。但结合资产负债表来看,2019Q1,公司货币资金+其他流动资产达49亿元,基本无有息负债,整体现金状况良好。同时公司预收账款同比+8.9%,整体经营节奏依旧良性。

    盈利预测、估值与评级

    虽然短期看,地产调控和经济增速放缓对整体行业需求有一定压制,公司业绩增速也有所放缓。但19年以来,一二线地产销售情况有所回暖,而全年整体交房改善确定性较强,对板块整体需求有望产生一定的支撑。而考虑到厨电渗透率和多元化扩张空间依旧充足,行业潜在规模空间超过空调,成长性依旧领先。

    弱周期下公司勤修内功,努力提升产品研发和渠道管理的短板,品牌力依旧领先,后续成长仍可期待。地产因素改善加新品扩张支撑公司业绩增长韧性,但考虑到18年整体需求压力下实际业绩低于前期预测,小幅下调预测公司2019~2020年EPS为1.75/1.95元(原为1.84/2.03元),新增预测2021年EPS2.12元,对应PE为17/15/14倍,维持“买入”评级。

    风险提示:

    宏观地产因素拖累整体需求、原材料价格上升影响利润率表现。

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