大参林动态报告暨18年年报点评:次新转盈,并购提速,19年或迎业绩向上拐点

报告起因:

    公司发布年报,18年实现营收88.6亿元(+19.4%),扣非归母净利润5.09亿元(+7.6%),EPS为1.33元。业绩符合我们及市场预期。

    自建较快,并购提速,18年期末门店数增长达30%,为近五年最高

    公司18年净增门店895家,期末门店数同比增30%,相比14~17年门店数20~25%的同比增速明显加快。18年自建701家,并购266家,关店72家,则新建/期初比为23%,相比17年继续保持快速开店节奏;并购/期初比为9%,相比17年并购节奏明显加快;关店率为2.4%,保持稳定。

    内生增长仍是关键,外延贡献或继续提速公司18年零售收入增长18.2%。分拆来看,内生和并购分别贡献14.2pp和4.1pp收入增速,可见18年主要仍是内生增长驱动为主。但从并购项目的节奏分布来看,超过80%的并购项目(以并购金额计)出现在18H2,预计19年仍有较多并购贡献。

    落实商品策略带动毛利率提升,但销售费用拖累业绩

    公司18年零售业务毛利率提升1.3pp,四大品类均实现毛利率提升,主要原因是:1)规模效应进一步加强;2)加大和上游厂家深度合作,通过执行“做强大品类,做大小品类”策略对重点厂家的重点品种倾斜销售资源,获取了更高的毛利率。期间费用率方面,18年销售费用率大幅提升2.2pp到28.1%,为净利润个位数增长主因,主要是药师配备增加和补贴提高的影响,预计19年后会随远程审方等政策推行而下降。

    次新转盈,并购提速,19年或迎业绩向上拐点,维持“买入”评级

    考虑19年并购标的估值下行,预期收购标的更多,业绩贡献变大,上调预测19~20年EPS为1.63/2.03元(原为1.54/1.82元),新增预测21年EPS为2.43元。现价对应19~21年PE为28/23/19倍。次新转盈,并购提速,公司19年或迎业绩向上拐点,维持“买入”评级。

    风险提示:并购药店业绩不达预期;新开和并购外延速度不达预期。