开元股份:治理结构或现重要改善,机制理顺或显著提升经营效率

开元股份2018年实现营收为14.5亿元,+48%YOY,归母净利润为0.99亿元,-39%YOY。归母净利润下滑主要原因在于制造业业务营收下降、子公司股权处置、资产清理等影响。细分业务来看:①仪表仪器行业2018年实现营收2.8亿元,-25%YOY,净亏损0.19亿元;②恒企教育&中大英才2017年3月1日开始并表,2018年职业教育业务进一步推进,实现营收11.6亿元,+89%YOY(相较2017全年),职业教育业务的归母净利润为1.40亿元,占总营收比重达80%,占总利润的比重达142%。

    恒企教育:①净增49家网点,量价齐升驱动收入增长。截至2018年12月31日,恒企教育在全国24个省市、170多个城市共有网点397家,较2017年期末净增加49家,同比增长14%,其中恒企教育338家(财务培训为核心)、天琥教育51家(设计培训)、牵引力8家(IT教育培训)。2018年牵引力关闭了21家,若不考虑该因素,恒企教育2018年增加了70家网点。恒企教育2018年招生报名达17.1万人次,+24%YOY,成交客单价为7394元/人次,+12%YOY,实现订单销售回款额12.6亿元,+38%YOY,量价齐升驱动收入增长。恒企教育计划每年新增终端网点10%-20%,渠道和赛道的拓展有望推动未来收入进一步增长。②牵引力亏损拖累恒企教育利润,已关闭相应网点并计提减值。牵引力是恒企教育的控股子公司(90%),2018年净亏损0.65亿元(2017年净亏损0.13亿元),拖累恒企教育整体业绩,截止2018年底,牵引力原形成商誉的校区已全部关闭,2018年全额计提0.22亿商誉减值准备。伴随牵引力亏损网点的关闭,恒企教育整体盈利能力有望回升。

    中大英才:注册会员数、成交量、客单价均实现快速增长。中大英才提供在线职业考试培训、职业技能培训,2018年实现新增注册会员273万人,+76%YOY;实现在线成交40万人次,+26%YOY;实现订单销售回款额9962万元,+60%YOY;成交客单价250元/人次,+27%YOY。

    投资建议:公司重要变化在于业务纯化,19年4月完成传统仪器业务的剥离,剥离后成为纯教育公司。我们认为随着治理结构的改善,经营有望持续向好,保持较快速增长,预计剥离可能会产生一次性亏损,但是会反映在多个年份,我们预计19/20年归母净利润为1.55/2.05亿元,不考虑非经常性损益,19年PE估值为21x,目标价14元,维持“买入”评级。

    风险提示:如果职教业绩未达预期,存商誉减值风险;职教行业竞争加剧;剥离过程或对净利润造成一定影响等风险。