凯撒旅游:控股权变更仅一步之遥,低估值出境游巨头迎来发展新阶段

目前海航系持股比例仅比凯撒系多0.32%。1)海航系:在宏信证券的股权质押违约压力下,海航系在19年3月底和4月初相继通过集中竞价减持0.97%、大宗交易减持2.32%、协议转让减持5.50%股权,累计减持8.79%股权。交易完成后,海航系累计持股比例降至30.28%,且这些股权仍全部处于质押状态;2)凯撒系:凯撒系于18年11月向华夏人寿协议转让公司5%股权,其中凯撒世嘉转让1.26%、新余杭坤2.2%、新余佳庆1.54%。交易完成后,凯撒系累计持股比例降至29.97%,我们预计此次股权转让的目的同样也是缓解股权质押压力。随后,新余玖兴、新余世嘉弘奇、新余柏鸣、新余世嘉元冠于18年11-12月相继解除质押共3.82%。截至目前,凯撒系累计质押股份占公司总股本比例已降至18.55%,平仓压力进一步减轻。考虑到海航系所有股权仍处于股权质押状态且海航集团流动性危机尚未解除,我们认为后续海航系很有可能继续减持公司股权,且只要减持比例大于0.32%,公司控股权就将重回凯撒世嘉管理层。

    凯撒同盛近五年营收、净利润CAGR均超过30%。公司出境游业务由全资子公司凯撒同盛经营。凭借丰富的上游资源布局和强大的营销体系,凯撒同盛出境游营收从2013年的21.40亿元增至2017年69.99亿元,CAGR高达34.48%;净利润从2013年的0.48亿元增至2017年的2.42亿元,CAGR高达50.13%,业绩稳健增长。

    零售为主、品质保障,凯撒品牌价值高。凯撒主打中高端的出境游零售业务,所有门店均为直营,且零售收入占比未来将继续维持在80%以上。直面C端的业务模式决定了公司业绩较难出现爆发式增长,但也使得公司可以通过周到的服务、优质的产品在消费者心目中树立口碑,有利于长远发展。2017-2018年,凯撒旅游两度上榜BrandZ最具价值中国品牌100强榜单,其中2018年品牌价值达到3.55亿美元,同时也是唯一一个两度上榜的旅行社品牌。此外公司老客户复购率已达70%。

    盈利预测与投资评级:自15年11月借壳上市以来,公司始终处于杀估值阶段,主要源自市场对海航集团基本面的担忧愈发严重。受股权质押平仓压力影响,海航系从3月底以来连续转让股权,持股比例仅比凯撒系多0.31%,公司控股权转让仅一步之遥。

    此外,公司出境游业务经营稳健、基本面持续向上,凯撒同盛13-17年营收、净利润CAGR分别达到34.48%/50.13%,18Q3公司整体扣非归母净利3.04亿元/+3.57%,在行业低谷时仍能保持稳健增长,明显优于同行业竞争对手。站在当前时点,公司仍兼具基本面与事件驱动面,建议投资者积极关注。预计18-20年EPS分别为0.41/0.49/0.57元,4月9日收盘价对应PE分别为25/21/18倍,维持“审慎增持”评级。

    风险提示:委托理财产品风险、大股东股权质押风险、商誉减值风险等