蒙娜丽莎:c端增长超预期,当前估值优势显著

18年报符合预期,分红率由10%提升至23%

    4月23日晚公司公告18年年报,全年实现营收32亿元,YoY+11.02%;实现归母净利3.62亿元,YoY+20.11%,与公司业绩快报一致,符合我们和市场预期。实现扣非归母净利3.26亿元,YoY+14.24%,系非经常性损益同比增加2004万元,其中计入当期损益的政府补助随收入规模增大实现增加1232万元。我们测算认为公司18年C端收入增长约20%,近期藤县项目土地及前期资金均已得到落实,我们预计B端产能投放也有望加速,实现B端C端双轮驱动。公司拟每10股转增7股并派息3.5元,我们预计公司19-21年EPS为1.93/2.52/3.22元,维持“买入”评级。

    C端收入增长超预期,综合毛利率延续提升

    2018年公司C端主打产品瓷质有釉砖实现营收16.53亿元,YoY+31%,而瓷质无釉砖和非瓷质有釉砖收入同比下滑18%、4%,新型产品陶瓷薄板/薄砖实现营收2.65亿元,YoY+37%。同期体现公司B端销售状况的物流运输费用为1.06亿元,YoY-28%;切割费用0.19亿元,YoY-35%,因此我们预计C端贡献公司18年主要增量,收入同比增长约20%。受益于公司的创新优势和新品面世,自2013年以来毛利率连年提升,2018年实现综合毛利率36.77%,较17年提升0.74pct。公司18年瓷砖销量0.66亿平,YoY+7.81%,我们测算单价48.49元/平,较17年提升1.45元/平。

    现金流优良,资产负债率低

    受益于C端业务维持较高占比(超过50%),公司2013年以来经营现金流连续净流入,2018年公司经营活动现金实现净流入2.75亿元。截至2018年末,公司在手货币资金17亿元(含理财产品2.24亿元),较17年增加2.1亿元。18年末资产负债率41.57%,较17年提升4.25pct。

    龙头企业市占率低,B端快速发展可期

    根据中国建筑卫生陶瓷协会的统计,2018年1265家规模以上建筑陶瓷企业生产陶瓷砖90.11亿平,按公司0.70亿平产量测算,公司2018年市占率仅0.78%。目前公司C端经销渠道稳健,在地产精装修加速和地产龙头集中化的背景下,随着公司藤县产线的加快建设,未来公司B端有望放量。且公司与碧桂园、万科、保利、恒大、中海等房企具备多年合作基础,我们认为B端放量存在较好的基础,未来几年实现较快发展可期。

    当前估值具备优势,维持“买入”评级

    在行业规模以上企业收入同比下滑28%的背景下,公司实现营收较快增长的同时维持了较好现金流。我们认为未来B端放量有望带动公司营收业绩较快增长,维持19-20年归母净利润预测4.57/5.95亿元,并引入2021年预测值7.63亿元,YoY+26%/30%/28%。当前公司对应19年仅13xPE,低于可比公司20x均值,维持认可给予公司19年16-19xPE,对应合理价格30.88-36.67元,维持“买入”评级。

    风险提示:地产销售竣工持续走低,公司B端放量低于预期等。