家用电器行业全球家电龙头对比专题:A股家电龙头未来有望享受估值溢价

类别:行业研究 机构:广发证券股份有限公司 研究员:曾婵,袁雨辰,王朝宁 日期:2019-04-24

A股上市家电公司对标境外可比公司估值水平整体相当,但资产质量更高,未来有望享受估值溢价

    随着深港通的开放,外资对A股家电板块上市公司表现出了较强的配置意愿。Wind数据显示,截止至2019年3月31日外资投资者通过陆股通持有A股家电上市公司的总市值已达1,104亿元,占家电行业总市值的9.0%。其中美的集团、格力电器、老板电器、青岛海尔、小天鹅A为首的白马蓝筹股更受外资投资者的瞩目。

    目前A股白电公司估值水平与国际综合家电龙头相比较为接近,但距离国际专业化龙头仍具备一定空间;厨电与小家电公司估值水平与海外较为接近。但同时我们也注意到,在整体估值相当的情况下,A股家电公司表现出了更好的资产质量,具备更大的市场空间、更快的增长速度、更强的生产与管理效率。因此,站在全球配置角度来看,A股家电龙头依然具有良好的性价比,未来更优的公司质地有望获得更高的溢价。

    “快”增长是“高”估值的基本前提,黄金十年后A股家电仍具增速优势

    海外家电公司收入与业绩增速与历史静态估值水平呈正相关,可见快“增长”仍是“高”估值亘古不变的前提。从历史与近期的情况看:

    (1)受益于中国经济高增长和消费升级,过去10年A股家电龙头在收入端、利润端的复合增长率均大幅高于海外可比公司;

    (2)在地产下行周期的短期压力下,2019年A股家电公司增速将有所放缓,但仍高于海外家电公司的一致增长预期。预计未来五年中国家电公司依然能保持高于海外家电公司的成长速度。

    “高”盈利能力或可享估值“溢价”,A股家电盈利普遍更强

    从海外可比公司的财报与估值数据来看,盈利能力较强的公司通常具备一定的估值溢价。坐拥有着庞大内需的本土市场,凭借良好的生产、经营和渠道管理能力,A股家电公司获得了明显的规模经济效应,盈利能力通常强于海外可比公司。

    高“效率”更易受投资者青睐,A股家电龙头效率更高

    海外家电公司历史ROE中枢与静态PB估值间呈现出了较强的正相关性。而相比之下,A股家电公司资金使用效率与自有资本运营效率更为领先。根据杜邦分析法拆分来看,A股家电公司更高的ROE指标一方面来自于整体净利润率水平的领先,另一方面也在于白电企业对于财务杠杆的运用更加合理、小家电企业更高的资产周转率。

    “高”分红对估值影响并不明显,利润质量的“高低”则略有影响

    (1)海外家电静态PE估值与历史股息支付率中枢的高低没有较为明显的联系,A股股息率目前也没有明显优势;

    (2)海外家电公司的静态PE估值与利润质量高低有着一定的正相关关系,以经营性现金流/营业利润的指标来看,A股家电公司也未具备明显的优势。

    风险提示

    MSCI纳入因子调整不及预期;外资对A股的配置意愿不及预期;汇率大幅波动。

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