万华化学:业绩符合预期,技术创新驱动公司持续成长

2018年营收和业绩增速分别为14.11%、-4.71%,符合市场预期。2018年公司收入606.21亿元(+14.11%),归母净利润106.10亿元(-4.71%),折合EPS3.88元,加权平均ROE36.82%,同比减少13.84pcts;其中,第四季度单季实现营收146.98亿元(+3.80%),归母净利润15.89亿元(-52.18%)。公司每10股派息20元(含税),合计62.79亿元,占归母净利润59.18%。据特殊编制财报,模拟吸收合并万华化工后,2018年公司营收728.37亿元,同比增长12.33%;归母净利润155.66亿元,同比下降1.36%。公司业绩符合市场预期。

    聚氨酯价格回落,公司业绩小幅下滑:2018年公司营收小幅增长,其中聚氨酯、石化、精细化学品及新材料系列业务分别实现营业收入309.52亿元(+3.75%)、189.08亿元(+23.52%)及57.02亿元(35.87%);销量分别为192.12万吨(+4.62%)、386.70万吨(+16.62%)、32.17万吨(34.27%),年度均价分别为1.61万元/吨(-0.84%)、0.49万元/吨(+5.92%)、1.77万元/吨(+1.20%),聚氨酯价格有所回落使得毛利率下降至50.30%(-5.11pcts),石化毛利率由于LPG贸易量增加下降至9.98%(-2.5pcts),精细化工毛利率基本持平为31.33%,综合作用下公司毛利率下降至33.83%(-5.87pcts),净利率下降至21.16%(-3.85pcts)。

    中长期看MDI持续维持景气。站在全球角度,根据我们统计的MDI新增产能数据,未来3-5年MDI新增供给中万华占比超过80%,定价权和市占率进一步提升。全球看MDI每年新增平均至少35-40万吨的需求,我们认为未来万华的产量提升将以利润导向为中心兼顾份额增长(我们预计每年产量增长10%-15%左右),MDI行业寡头下的景气将持续,这个与目前周期性行业在供给侧改革下的高景气有很大的不同,持续性自主性更强。精细化工及新材料业务快速增长,关注大级别新产品和研发创新的优势。万华将建成的PC、TDI、MMA-PMMA等重磅产品,根据卓创资讯数据,全球销售体量都接近或者超过1000亿元,且全球都是寡头垄断格局,万华将成为进口替代和技术突破的中坚力量,同时未来水性涂料、合成香料、SAP等产品将持续为成长性提供保障。

    盈利预测:我们预计公司2019~2021年归母净利润为117.18/137.57/160.00亿元,分别同比增长10.4%、17.4%、16.3%,对应EPS分别为3.73、4.38、5.10元。现价46.75元,对应2019年12倍PE,维持“买入”评级。

    风险提示:新增产能释放进度超预期、原料采购及汇率风险、环保及安全生产风险、下游需求增速大幅放缓、项目投产进度不及预期风险