通化东宝:库存调整完成,研发稳步推进

业绩低于预期,调整渠道库存导致业绩低点。

    2018年度公司实现营业收入26.93亿元(+5.80%),归母净利润8.39亿元(+0.25%),扣非归母净利润8.14亿元(-1.23%),业绩低于预期。2018Q3公司主动降低渠道库存,导致当期营收和净利润增速下滑,造成短期业绩低点。公司深耕基层胰岛素市场多年,渠道优势明显,2019年三代胰岛素获批贡献增量,二代人胰岛素保持10%~15的稳健增长,公司主业将恢复稳健增长。

    降糖产品线快速扩充,借优势渠道放量增厚业绩。

    公司甘精胰岛素目前正等待接受生产现场检查,获批上市在即。门冬胰岛素的上市注册申请已获得受理,有望在明年获批上市。其他三代胰岛素类似物在研产品进展顺利,门冬30、门冬50正在进行临床3期试验。利拉鲁肽已进入临床三期试验,研发进展处于国内领先地位。口服降糖药磷酸西格列汀片、西格列汀二甲双胍片的报产申请已获得受理。随着甘精胰岛素等重磅产品陆续获批上市,降糖药品产品线将快速扩充,有望借优势渠道快速放量,增厚业绩。

    期间费用率和毛利率保持基本稳定。

    2018年公司销售队伍大幅扩张,销售费用率26.03%(+1.56pp);管理费用率9.70%(-0.55pp),财务费用率0.38%(-0.17pp),期间费用率保持大体稳定。公司毛利率72.33%(-2.35pp),主要由于二代人胰岛素制剂调整渠道库存,导致当期增速放缓,而人胰岛素原料药、医疗器械和房地产等低毛利业务收入占比增加,拉低公司整体毛利率水平;公司净利润率31.15%(-1.86pp)出现小幅下滑,盈利能力保持基本稳定。

    风险提示:三代胰岛素研发和上市推广进展不及预期;二代人胰岛素竞争恶化、招标降价风险;厦门特宝在科创板IPO进展不及预期等。 投资建议:合理估值18.3-19.5元,维持“买入”评级。

    预计EPS分别为0.51/0.61/0.71元,当前股价对应PE分别为32/27/23x。公司在胰岛素的基础推广渠道、生产成本控制、产品品牌等方面优势明显,二代人胰岛素业绩增长压力释放,甘精胰岛素获批在即,有望带量业绩弹性,子公司厦门特宝有望登陆科创板,我们给予2020年合理估值30-32倍,对应股价18.3-19.5元,维持“买入”评级。