汽车汽配行业快评:整车基本面拐点将至,二季度加强配置

类别:行业研究 机构:国信证券股份有限公司 研究员:梁超 日期:2019-04-23

事项:

    1)乘联会:中国广义乘用车零售销量178万辆,-12%。

    2)2019年3月部分车企销量数据陆续公布:吉利汽车3月销量+3%(累计-5%);长城汽车3月销量+17%(累计+11%);比亚迪3月销量+8.5%(累计+5%)。部分车企3月批发数据增速环比上月改善。

    国信汽车观点:在去年12月的2019年年度策略中我们前瞻性提出,“当前汽车汽配板块估值基本见底。尤其汽配板块,当前汽配估值到达8年来底部,且较整车估值溢价倍数远低于欧美;同时销量下滑对行业估值的压制已经弱化:2018年10月起汽车销量持续加速下滑,但是汽车汽配行业估值已经止跌回升(强于大盘)。考虑今年下半年行业的低基数和明年上半年的库存消化,我们预计19年下半年车市销量有望触底回升,二季度增强配置。”站在当前时点,我们认为,汽车行业在一季度面临销量增速最为低迷的时刻,基本面已经触底,二季度将迎来行业增速拐点,我们预判明显行业基本面拐点在5-6月,核心驱动:①增值税4月执行,去库以及折扣逐步让利消费起效在5-6月;②低基数,去年3月零售同比转负,6月绝对量低;③库存回归合理水平,我们测算预计6月左右。考虑到中观层面行业拐点将至,汽车板块滞涨补涨空间大,建议超配汽车,尤其是整车,推荐上汽集团、长安汽车、长城汽车、星宇股份、华域汽车。

    评论:

    全年增速前高后低,二季度批发、零售有望边际改善

    2018年政策周期+经济周期+产业周期三端叠加背景下,国内乘用车销量自2018年下半年起下滑,同时下滑幅度逐月增大,截至2019年2月,中汽协统计口径下乘用车销量已经连续8个月下滑,并在2019年1月和2月达到这轮下滑中的增速最低谷(1月、2月乘用车销量增速分别下滑18%、17%)。根据乘联会广义乘用车销量数据(-12%),预计3月乘用车销量增速边际改善。

    从乘联会狭义乘用车批发端增速来看,批发增速自18年下半年起逐月下滑,到19年2月到达最低值,3月底出现回暖迹象。19年3月根据乘联会不完全统计,预计3月批发增速-14%(其中第四周显著改善走强,3月第四周批发+2%);从零售端增速来看,零售增速也是去年下半年以来逐月下滑,但波动较批发端更显著(春节因素影响)。2月零售销量增速-19%,3月前三周零售增速-19%,第四周乘联会预估改善,预计3月零售增速边际改善(强于2月)。总结来看,3月最后一周批发、零售数据已经出现明显转暖,同时考虑到4月起增值税优惠政策实行,零售端数据有望进一步改善,零售改善叠加库存压力减轻,批发数据也有望改善。我们认为,二季度将迎来国内乘用车市批发、零售增速边际改善,行业基本面触底回升。

    年初至今滞涨板块,基本面边际改善,估值亟待修复

    2018年10月起汽车销量下滑对行业估值的压制明显弱化

    我们复盘2018年以来汽车汽配行业月度估值和汽车月度销量增速后发现:当前汽车汽配行业估值对汽车销量增速的敏感度已经降低。体现在于:国内汽车销量18年7月以来开始下滑并呈现加速下滑趋势,2019年1月汽车销量增速达到-16%的最低值,而国内汽车汽配板块估值自年初即开始下滑,5-8月是汽车汽配行业估值下行最快速阶段,10月起估值基本稳住,11月汽车汽配行业估值略有回升,不再伴随销量增速下滑而下行,19年2月汽车销量增速略有回升(乘用车尚未改善),汽车汽配板块估值大幅提升(含有大盘影响因素)。我们认为,经历连续八个月的销量增速下滑后,汽车汽配板块估值已经完全体现销量极端负面的影响(公募18年四季度汽车持仓历史低位,18年10月汽车汽配绝对估值到历史底部并不再跟随销量增速下行),估值亟待修复。

    年初至今汽车板块相对大盘滞涨

    年初至今(20190331)中信汽车指数上涨20.38%,中信乘用车指数上涨5.56%,沪深300指数上涨28.62%,可以看到,年初以来这一轮上涨行情中,汽车相对涨幅落后,尤其乘用车板块,涨幅大幅低于大盘指数。

    投资建议:估值修复,整车先行,推荐上汽集团、长安汽车、长城汽车、星宇股份、华域汽车

    3月乘用车零售增速较2月回升,二季度增值税政策作用下预期有望持续边际改善。我们预判明显行业基本面拐点在5-6月,核心驱动:①增值税4月执行,去库以及折扣逐步让利消费起效在5-6月;②低基数,去年3月零售同比转负,6月绝对量低;③库存回归合理水平,我们测算预计6月左右。考虑到中观层面行业拐点将至,汽车板块滞涨补涨空间大,建议超配汽车(尤其是整车),重点推荐:上汽集团、长安汽车、长城汽车、星宇股份、华域汽车。

    上汽集团:基本面稳健的整车行业龙头,年初至今相对整车板块滞涨(年初至今整车股基本上涨40-60%,上汽上涨6%)。下跌空间有限,有望受益行业好转。

    长安汽车:今年单季度扭亏概率大,合理PB1倍以上(当前PB约0.9倍),叠加行业β今年PB有望对标上汽A,长城A,广汽A的1.3-1.4PB区间,2021年利润80亿,对应估值5.5倍。

    长城汽车:国内SUV龙头,销量逆势增长,19年Q1累计销售28.38万辆(+10.61%)。公司2018年以来推行了众多事项进展,包括重庆和日照工厂相继开始投建;和宝马投资设立光束汽车合资公司;零部件部门独立,实现外销;剥离电池业务,加大对智能驾驶和氢能源的研究投入。公司进一步完善业务梳理,提升品牌实力和制造能力,有望实现盈利回升。

    星宇股份:车灯产品升级配套价值量翻倍,强势跨越整车行业周期,同时产品结构改善下毛利率进入上行通道,19年全年测算利润8.3亿,+36%。未来两年日系新品周期叠加星宇新车型进展,保持25%营收复合增速,30%以上利润复合增速。

    华域汽车:受益上汽以及行业基本面好转,业绩和估值跟随上汽,长逻辑从非核心内外饰件配套逐步过渡到新能源智能驾驶核心部件配套,后期有望提升旗下合资公司股比控制权(收购整合预期),新能源三电以及智能驾驶等核心资产有望进一步提升估值。

    风险提示

    1、宏观经济波动等系统性风险;2、去库存速度低于预期;3、行业价格战风险。

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