中国联通深度研究:混改助力竞争力提升,布局新兴业务摆脱管道化

通过混改与合作,公司业务竞争力大大增强,4G 末期利润反转进入上升通道。自2017年引入战略投资者后,中国联通混改颇具成效,与BATJ 等科技企业展开多个领域的合作,推动全面改革,并高度重视市场化激励。运营效率、用户粘性、推广渠道等各方面业务竞争力大大增强。收入方面持续改善,随着未来4G 用户渗透率进一步提升,收入有望继续保持高于行业平均水平的增速;利润方面自2017年开始呈现“V”型反弹,多项费用率明显下降。

    积极布局新兴业务,公司有望摆脱“管道化”。中国联通在边缘计算等新技术上研发与布局成果领先,新兴业务也保持着蓬勃发展的态势,收入规模快速增长,2018年产业互联网业务收入230亿元,同比增长45%,到2020年有望达到主营业务收入占比的15%。快速成长的新兴业务,有望成为新的引擎,助力联通摆脱“管道化”,获得高于行业平均的收入增速。

    估值方面具备上升空间,重视5G 发牌的催化剂效应。中国联通在EV/EBITDA、自由现金流收益率方面好于国内其他运营商,PB 处于中游,PE 高于其他运营商。当前中国联通EV/EBITDA 显著低于国内外其他企业,再考虑到公司的EBITDA 的增速将明显高于其他企业,我们认为当前联通的估值仍然具有吸引力。此外通过复盘4G 发现,4G 牌照发放是联通股价的重要催化剂,预期2019年底5G 发牌,建议重视5G 发牌的催化剂效应。

    投资建议与盈利预测:预计公司2019-2021年EPS 为0.19/0.24/0.30元,对应PE 为36/28/23倍,考虑到公司混改效果显现,成本管控得当、新兴业务快速发展等因素使得利润具备快速增长的潜力,且公司在多个估值方法上均具备上升空间,此外预期2019年底5G 发牌将成为公司股价重要催化剂。对标行业平均(不含中国联通)2019年Wind 一致预期的EV/EBITDA的3.97倍,结合其他估值指标,给予公司2019年EV/EBITDA 估值3.2倍,则公司对应合理价值8.3元/股,给予公司“买入”评级。

    风险提示:提速降费等政策使得公司收入下降的风险;成本与费用管控效果不能持续导致利润增长不及预期的风险;5G 建设与推广不及预期的风险。