恒逸石化2018年报点评:业绩符合预期,文莱项目进入收尾阶段

产品产销稳步增长,业绩符合预期。报告期内子公司浙江逸盛净净利润6.49亿元,PTA产销量分别为496.33万吨和495.62万吨;控股子公司聚酯产品产销量分别为333.18万吨和325.8万吨;合营企业恒逸己内酰胺净利润3.33亿元,报告期内己内酰胺依然保持满负荷生产,产销量分别为32.26万吨和31.82万吨。2018年Q4油价大幅下跌导致聚酯产业链价差缩窄及库存损失,四季度单季度亏损2.43亿元。报告期内财务费用同比增长154.46%,主要原因是公司融资规模扩大,利息支出增加,以及汇率波动导致汇兑损失增加。

    PTA供需紧平衡,盈利水平持续改善。2019年国内PTA新增产能仅为新凤鸣220万吨和恒力PTA-4项目250万吨,预期投产在四季度,产量增量有限;下游聚酯维持高开工率,产能进入新扩张周期,预计全年聚酯产量新增在7-8%左右。随着恒力炼化、浙江石化等炼化项目逐步投产,PX或出现结构性下跌,产业链利润有望向PTA环节倾斜。PTA供需与成本基本面持续改善,盈利水平有望维持高位。公司参控股PTA产能约1350万吨/年,业绩有望迎来爆发。

    横向并购扩张聚酯产能,均衡产业链布局。公司持续开展聚酯产能并购整合,推进产能结构优化调整。目前公司聚酯参控股产能630万吨(长丝产能415万吨,瓶片产能150万吨,短纤产能65万吨),功能化高附加值产品逸钛康等产品已颇具规模。近期公司成功竞拍逸达新材料,短纤产能将增加至64万吨。公司将进一步扩大聚酯产能,未来3-5年有望扩大至1000万吨,巩固聚酯行业龙头地位。

    文莱项目进入收尾阶段,实现全产业链一体化布局。通过文莱PMB项目的实施,公司形成上下游炼化一体化产业格局。截至本报告披露日,项目已累计发生建设期投资额30.1亿美元,项目总体建设进度累计完成92.78%,预计2019Q2投料试车,届时将全面打通石化-化纤全产业链。

    盈利预测、估值及投资评级。考虑到聚酯产业链景气同比下滑,调整盈利预测。我们预计19-21年公司归母净利润38.12/47.26/60.46亿元(原19/20年预测值为49.2/58.1亿元),对应EPS1.34/1.66/2.13元,对应PE11/9/7倍。行业估值中枢整体上移,文莱炼化项目投产在即,给予2019年16倍PE,对应目标价21.44元,维持“推荐”评级。

    风险提示:油价大幅波动;文莱项目进展不及预期。