医药生物行业:增值税减税潜在业绩弹性测算,减税提供弹性,关注高毛率、低净利率标的

类别:行业研究 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:代雯 日期:2019-04-19

增值税减税执行在即,减税红利与经营改善涌现投资机会

    国务院2019年政府工作报告中指出,2019年将重点降低制造业和小微企业税收负担,深化增值税改革,将制造业等行业现行16%的税率降至13%,并于3月15日的记者会上确定,增值税减税将于4月1日起执行。我们与企业沟通,认为减税整体利好制药工业,其中高毛利率、低净利率的企业拥有更高的业绩弹性,尤其对于本身经营进入拐点的小而美企业,我们认为存在投资机会,建议关注科伦药业、健康元、仙琚制药、海正药业、亚宝药业、康缘药业、羚锐制药、中新药业等。

    预计制药工业普遍获利,减税获利程度取决于企业的产业地位

    增值税为价外税,减税红利理论上由产品的供需双方共享,但执行层面上,企业减税获利的程度与对上、下游强势程度正相关。由于大部分制药工业企业产业地位强势,我们认为,减税后药企的含税收入与含税成本大概率不变,但不含税收入/成本大概率有所提升。

    减税利好毛利率高、净利率低、折旧摊销大的企业

    剔除各板块尾部公司及生物制品板块(生物制品增值税为3%),我们预计,以2017年扣非净利润为基数,减税对化学制剂、医疗器械、中药板块的增厚率中位值分别在13%、9%、14%。企业层面,相等规模收入下,毛利率越高、净利率越低、折旧摊销比重越大,减税释放的利润相对弹性越高。涵盖高毛利率、低净利率、高折旧/摊销等特征的企业(海正药业、健康元、仙琚制药等相对17年业绩弹性均高于30%)业绩弹性普遍高于涵盖低毛利率、高净利率、低折旧/摊销等特征的企业(恒瑞医药、迈瑞医疗、片仔癀等相对17年业绩弹性均低于10%)。

    企业可能将减税红利投入研发或者销售

    我们认为,减税红利显著增厚毛利润,但可能被销售费用、研发费用稀释:1)减税为一次性影响,公司可能将其投入长期费用;2)化学制剂、生物制品等研发型企业可能将减税红利投入研发,中成药等消费型企业可能减税红利投入销售。整体来看,即使减税并不直接进入净利润,如投入研发、销售等环节,也可促进加强研发、改善营销等,提升研发/经营质量。

    投资建议

    我们建议关注减税带来一次性业绩弹性大,同时本身经营层面进入拐点的公司,如科伦药业、健康元、仙琚制药、海正药业等化药企业,及亚宝药业、康缘药业、羚锐制药、中新药业等中药企业。

    风险提示:强势下游导致中标价下调,市场风格切换。

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