爱尔眼科并购公告点评:借并购分享体外培育医院成长,业绩高增长延续

收购标的为盈亏平衡点前后或改制医院,有助于公司分享标的盈利成长收益

    本次收购的淄博康明和上海晴亮均为公司参股产业基金亮视交银控股医院,淄博康明17A亏损115万元,但18M1-10已实现净利润471万元,而上海晴亮17A亏损1152万元,18M1-10已减亏为亏损273万,两者都属于盈亏平衡点前后的医院。而湘潭仁和体量相对较大,其前身为非营利性的湘潭市红十字仁和医院,在19年1月改制为营利性医院之后,19M2-3两个月收入即达到1465万元,净利润为285万。总体来看,收购标的未来盈利增长潜力较大,选择当前时机收购有利于公司更好地分享收购标的业绩快速成长的收益。

    收购标的18PS估值在1.6~3.0之间,18PE估值15~22x,相比公司自身估值偏低

    根据收购标的披露数据以及对不足年数据进行线性折算,淄博康明、上海晴亮和湘潭仁和18PS估值分别为2.03、1.65和2.99倍,18PE估值分别为21.7、-20.8和15.4倍。参考公司16年增发收购项目,16PS在2.1~4.0倍之间,16PE在10.7~29.3倍之间,本次收购估值和16年增发收购的估值较为匹配,基本保持了较好的估值一致性。参考公司自身18PS为10.0倍和18PE为81倍,本次收购估值依然明显偏低。综合来看,公司本次收购基本保证了较低估值溢价且较好的分享了收购标的的成长收益,我们认为对公司的投资者较为有利。

    收购标的预计可为公司19年全年新增归母净利润2144万,相当于2.1pp利润增速

    参考过往并购标的表现,假设淄博康明和上海晴亮收购后19年营收分别同比增长25%和30%(预计增速较高是因为淄博康明和上海晴亮本就由产业并购基金以爱尔品牌和体系运营,基本匹配公司内生增长),19年净利率分别提升至12%和5%,则淄博康明和上海晴亮预计19年可实现净利润907万和268万元。湘潭仁和从19年2-3月披露盈利表现上看,净利率已经达到19.5%,我们假设19年全年净利率也保持该水平,则湘潭仁和预计19年可实现净利润1710万元。考虑以上收购标的均非全资,预计对公司19年全年合并净利润贡献为2144万元(按19年全年并表计)。根据此前盈利预测计,可贡献19年约2.1pp的净利润增速。

    借并购分享体外培育医院成长,业绩高增长延续

    考虑并购尚未完成,维持18~20年预测EPS为0.42/0.59/0.78元,现价对应18~20年PE为81/58/44倍。公司借本次并购继续兑现产业基金体外培育医院的成长收益,也有望推动公司业绩持续高增长。公司作为全球眼科医疗龙头,国内多级医院网络逐步成型并继续加密,本次并购可认为是兑现此前外延预期,强化了公司成长动力。维持“买入”评级。

    风险提示:

    并购项目整合不达预期;白内障筛查政策继续收严的风险。