纺织服装行业:优选成长风格以及低估值龙头标的

类别:行业研究 机构:天风证券股份有限公司 研究员:吕明,于健,郭彬 日期:2019-04-17

本周核心组合:开润股份/南极电商/李宁/森马服饰/海澜之家/水星家纺/九牧王。

    成长风格组合:开润股份,南极电商;

    高景气体育服饰组合:李宁,安踏体育;

    低估值龙头组合:森马服饰,海澜之家,歌力思,水星家纺;

    高股息率组合:九牧王。

    1、 板块数据:本周上证指数收于2994.01点,较上周收盘上涨+6.77%;深证成指收于9167.65点,较上周收盘上涨+5.97%;沪深300收于3749.71点,较上周收盘上涨+6.52%;申万纺织服装板块收于2043.90点,较上周收盘上涨+5.78%。个股方面,摩登大道、柏堡龙、际华集团涨幅居服装板块前三;多喜爱、健盛集团、欣龙控股跌幅居前三。

    2、 行业数据及观点:本周行业2018年业绩快报基本披露完毕,截止目前A股纺织服装板块(包含南极电商)共披露42份,从归母净利润同比增速来看,预增为28家,占比67%,预减为14家,占比33%。同时12月及2019年春节假期零售数据边际向好,服装针织鞋帽行业增速环比改善。 结合当前市场风格,市场风险偏好提高、赚钱效应显现,建议关注成长风格个股以及具有成长性的细分行业(如体育服饰),以及预期业绩见底的有望受益估值修复的行业龙头。

    1)成长风格:以开润股份、南极电商为代表的高弹性的成长属性公司,预计2019年业绩继续高增长。

    2)高景气体育运动服饰:盈利能力逐步提升、产品力明显提升的李宁;2018年业绩超预期的运动服饰龙头安踏体育。

    3)行业低估值龙头:市场对消费行业2019年业绩见底已有预期,股价调整到位,近期市场风险偏好提升,有望迎来估值修复。我们认为板块内低估值龙头将受益,股价有望先于业绩反映,向上弹性较大。推荐:2018年年报超预期的森马服饰、2019年预计业绩见底复苏的海澜之家、2019年主品牌边际改善及并购品牌运营有望超预期的中高端女装龙头歌力思、预计2019Q1业绩增长相较于2018Q3边际改善的水星家纺。

    4)高股息率防御:此外,由于行业尚在寻底过程中,我们继续推荐高股息率的九牧王等标的,做为防守品种。

    重点公司推荐逻辑

    开润股份:1)2018年业绩符合预期:预计总营收约为20.53亿元(+76.63%),接近预告上限,主营收入19.08亿元(+ 64.66%);归母净利润1.73亿元(+29.98%),接近预告中值;扣非归母净利润为1.53亿元(+38.52%),非经常损益约为0.21亿,基本持平;Q4实现总营收6.11亿元(+65.72%),主营收入5.68亿元(+55.6%),归母净利润0.45亿元(+12%),净利润增速低于收入增速原因我们认为主要系18Q4自有电商渠道流量费用增长及管理团队扩张导致营销和管理费用上升所致。全年营收和业绩符合我们预期,我们预计B2B营收约8.8亿元(+34%),B2C超10亿元(+100%以上)。2)投资逻辑:B2C:新品类:19年产品持续迭代及新品占比提升拉高价格带与毛利率。新渠道:2019年在维持线上持续快速增长前提下,将重点发力线下及海外渠道,全渠道快速扩张有望成为业绩增长驱动力之一。预计19年B2C营收增长50%以上,净利率提高至7%左右。B2B:国际化布局收购印尼优质代工厂,进入NIKE核心供应商体系并开拓品类,持续提高产品竞争力和盈利空间,预计2019年新增约2.4亿元收入;原有客户订单结构有望进一步优化,精益生产提高效率增强盈利能力,互联网新零售客户毛利率有望提升,预计未来三年B2B收入CAGR 20%以上。3)盈利预测:预计2018-2020年EPS为0.79/1.05/1.46元,2018-2020年归母净利润为1.73/2.29/3.17亿元,增速为29.5%/32.4%/38.6%。

    南极电商:1)2018年业绩超预期:收入33.5亿(+240%),归母净利8.86亿(+65.8%)。其中,公司本部收入10.4亿(+39%),时间互联收入23.2亿(+868%);公司本部归母净利7.56亿(+49%),时间互联归母净利1.3亿(+383%)。(时间互联由于并表因素放大增速,还原后时间互联归母净利增速19%);其中时间互联收入及净利表现较预期好(原业绩承诺为18年度1.17亿净利润),带动营收盈利超市场预期。我们预计主业货币化率整体保持稳定(综合服务费/GMV口径估算为4.4%左右),在正常波动区间。2)保理及时间互联等项目应收账环比下降,动态看整体应收水平持续改善。应收账款总额为7.3亿,全年净增加2.22亿(+43.7%)。分拆来看,公司本部应收4.1亿(+22.7%)占比56%;小袋保理应收款1.93亿,占比26%;时间互联应收1.24亿(+0.74%)占比18%。3)公司商业模式越发清晰,马太效应凸显,高规模GMV高速增长印证商业模式壁垒。另外,在精细化管理及新品牌新品类的延伸下,受益低线城市消费升级以及对高性价比产品的追求,增长动力强劲,继续维持观点及推荐逻辑不变。4)盈利预测:预计2018-2020年EPS为0.36/0.51/0.73元,2018-2020年归母净利润为8.79/12.51/17.84亿元,增速为64.5%/42.3%/42.6%,目标价12.4元,对应2019年24.3XPE。

    李宁:作为国内运动品牌龙头企业,李宁业绩自15年之后正在逐步复苏:1)RecoveryStory:李宁自15年对产品、渠道、库存的持续改进,目前仍处于持续改善阶段,具备较大的业绩弹性,我们预计未来两年公司经营净利率每年提升2pct左右,仍具改善空间。2)其次,李宁的童装新业务李宁Young,目前发展势头强劲,渠道拓展较快,预计18年底门店达到750家,未来将快速发展,并有望成为公司新的业绩增长驱动力;3)另外,中国李宁运动时尚系列产品市场反响热烈,未来有望形成中国李宁大品类,带动李宁业绩的进一步提升。4)我们在梳理了中国运动服饰发展史后认为,李宁品牌基因优秀,品牌。形象和品牌效应良好,研发能力较强,产品兼具功能性和时尚性;在12-14年低谷期后,公司迅速做出调整,在吸取以往失败经验后,业绩快速恢复,有望成为未来国内运动行业具备影响力的龙头企业,具备投资价值。5)盈利预测:预计2018-2020年EPS为0.31/0.42/0.53元,2018-2020年归母净利润为6.89/9.18/11.57亿元,增速为33.7%/33.2%/26.1%,目标价10.5元。 森马服饰:1)2018年业绩超预期:收入157.2亿元(+30.7%),归母净利16.9亿元(+48.7%)。剔除Kidiliz并表后,我们认为森马2018年收入预计为20%+,略超市场预期,主业扣非利润(剔除并表及长期股权投资、投资性房地产、固定资产、商誉等一次性资产减值后)约18亿,较17年增长(50%-60%),大超市场预期。2)预计2018年报表质量较2018年三季报有较明显边际改善,尤其是在经营现金流科目有望出现较大改善。3)我们预计2019年总营收增长预计15%-20%,其中童装保持20-25%增长,休闲服产品品牌调整见效恢复10%-15%营收增长,电商保持30%增长。4)盈利预测:由于未公布年报,2018年盈利预测未做调整,预计2018-2020年EPS为0.59/0.71/0.86元,2018-2020年归母净利润为15.74/19.04/22.99亿元,增速为38.3%/21%/20.7%,目标价17.75元。目前市值对应2019年PE仅14.8X,具备配置价值。

    风险提示:人民币升值风险,终端需求疲软,库存风险,行业回暖、调整不达预期。

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