绝味食品:开店速度回升同店稳健增长,品牌延伸值得期待

类别:公司研究 机构:中泰证券股份有限公司 研究员:范劲松,龚小乐 日期:2019-04-16

事件:2018年公司实现营业收入43.68亿元,同比增长13.45%;实现归母净利润6.41亿元,同比增长27.69%。其中2018Q4实现营业收入11.02亿元,同比增长14.71%;实现归母净利润1.53亿元,同比增长23.60%。

    2018H2开店加速,单店收入良性增长。2019年底公司在全国共开设9915家门店,同比增加862家。分半年度,2017H1/2017H2/2018H1/2018H2门店净增分别为686/443/406/456家,在2018H1门店数净增下滑较大的情况下,2018H2净开店数同比增加13家。其中2018Q4开店淡季门店净增205家,占全年净开店数的24%,开店加速趋势明显。2018年平均门店的卤制品销售收入同比增长1.56%至44.4万元,在2018年开店集中于下半年的情况下实属难得。公司2018年将提高单店营收放在首位,通过积极拓展运营能力、提升产品效能、整合终端资源、提高高势能门店比例等方式实现了单店收入的良性增长。

    主业稳健增长,原材料成本上升致毛利率承压。2018年公司卤制品收入为42.13亿元,同比增长13.47%,毛利率下降1.30个pct 至33.51%,主要系2018年鸭副冻品价格上涨。禽类/畜类/蔬菜/其他鲜货类产品收入分别+11.0%/-24.1%/+15.7%/+55.2%,销量为+3.0%/-31.6%/+8.2%/+14.3%。

    受益2017年底公司提价,禽类/畜类/蔬菜/其他鲜货类产品吨价分别+7.7%/+11.0%/+6.9%/+35.8%,但原材料成本上升(尤其是鸭副)导致吨成本分别+11.4%/+4.0%/+1.1%/+32.4%,毛利率分别-2.1/+5.7/+3.8/+1.9个pct。2018年底存货中原材料同比增长47%,主要系2018Q4鸭副冻品价格回落,公司战略性囤货增加,有望缓解2019年初成本压力。受益海外扩张及新增新疆市场,海外和西北地区收入分别增长319.06%和78.65%,其他地区受益一二线门店加密及三四线渠道下沉收入保持稳健增长,西南/华中/华南/华东/华北收入增长9.5%/12.4%/17.0%/11.8%/7.4%。

    费用率下降释放利润弹性,可转债项目强化供应链。2018年公司销售/管理/研发费用率分别-2.84/-0.73/+0.05个pct。销售费用率下降明显主要系广告宣传费大幅减少74%,2017年成本处于低位,公司加大了品牌宣传。

    2019年初公司发行可转债募集资金用于天津、江苏、武汉、海南四个生产基地及山东仓储中心建设,规划新建79300吨生产产能及30000吨原材料储存能力。公司在京津冀、长三角等核心区域建设自有的高标准、自动化工厂,提升华北及华东两大市场的供货能力及产品质量。同时山东仓促中心建设可解决大宗原料采购后的储存问题,有助于平抑原材料价格波动。

    盈利预测:绝味作为休闲卤制品龙头,凭借管理能力与供应链优势建立起渠道壁垒,具备广阔的下沉空间。2018年公司完成了绝味鲜货、椒椒有味部分市场的试点,2019年有望进入开店扩张期,成为公司新的增长点。此外,公司通过建立“美食生态圈”向平台型公司过渡,重点培养战略加盟商,2018年前五大客户收入占比同比提升0.32个pct。我们调整盈利预测,预计公司2019-2021年收入分别为50.

    10、56.86、63.90亿元,归母净利润分别为7.70、9.09、10.60亿元,EPS 分别为1.88、2.22、2.59元,对应PE 为24倍、20倍、17倍,维持“买入”评级。

    风险提示:原材料价格大幅上升;渠道拓展不及预期;食品安全事件

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