碧水源2018年年报&2019年一季报业绩预告点评:业绩大幅下滑,公司发展亟需新动能

事件:公司发布2018年年报,实现营业收入115.18亿元,同比减少16.34%;实现归母净利润12.45亿元,同比减少50.41%。分部业务中,市政与给排水(原科目为市政工程)收入同比减少66.10%至12.23亿元;环保整体解决方案(原科目为污水处理整体解决方案)和净水器销售收入分别同比减少11.07%/10.32%至78.29/2.27亿元;城市光环境解决方案同比增加103.19%至22.39亿元。此外,公司发布2019Q1业绩预告,预计实现归母净利润约6186.19万元-10825.84万元,变动幅度为-60~-30%。

    金融周期下行公司首当其冲,当前融资环境虽逐渐改善但投资意愿下降。2018年的金融去杠杆及PPP政策收紧对公司投资类项目影响巨大,一方面公司融资受限致使项目进度及回款受影响,进而影响业绩;另一方面,市场风险偏好降低也使公司估值大幅下滑。公司在2019年1月12日公告,与川投集团签署《股份转让暨战略合作意向性协议》,但国资入驻带来的业绩兑现仍需时日;同时叠加公司2018Q1业绩基数较高,且当前融资环境改善传导需要时间,公司2019Q1业绩持续下滑。公司在经历2018 年去杠杆后,虽当前宏观融资环境逐渐改善且普惠金融政策如火如荼,但目前公司参与PPP 类项目的投资意愿已显著下降。

    轻资产战略下,工程项目量将是公司业绩的决定性因素之一。当前,公司依然有416.57亿元未完成投资的BOT/PPP项目,2018年底在手现金为63.31亿元,应收账款59.62亿元,应付账款99.28亿元,整体资金情况依然较为紧张,也将持续掣肘公司的投资类项目进度。未来公司将着重以膜技术为核心拓展轻资产类型项目,2018年公司确认收入的EPC订单为115.91亿元,2018年期末在手未确认收入EPC订单为159.75亿元。因此,存量EPC订单以及2019年新签EPC订单的执行将是今年营业收入的重要保障及来源。

    下调至“增持”评级:根据公司2018年经营情况和新签订单情况,我们下调公司19-20年的归母净利润至13.10/13.79亿元(原值为26.24/30.62亿元),新增2021年归母净利润预测为14.26亿元,预计公司2019-21年的EPS分别为0.42/0.44/0.45元,当前股价对应PE分别为22/21/20倍。我们认为,公司当前估值水平基本反映市场风险偏好和预期,下调至“增持”评级。

    风险提示:对于投资类项目资本投入意愿有限、工程类项目回款较慢、融资环境改善对公司效用低于预期、项目进度及质量不及预期等风险。