地素时尚:零售管控效果显现,19Q1同店增长改善明显

2018年归母净利润5.7亿,同比高增长20%,19Q1归母净利润1.95亿元,同比增长33%,符合预期。1)2018年实现收入21亿元,同比增长7.9%,归母净利润5.7亿元,同比增长20%,扣非归母净利润同比降低5.1%,整体稳健,符合预期。2)2018Q4单季度实现收入6.3亿元,同比增长11.8%,归母净利润1.2亿元,同比增长2.7%。3)2019Q1单季度实现收入5.8亿元,同比增长13.5%,归母净利润1.95亿元,同比增长32.6%,扣非归母净利润同比增长12.2%,增长加速。3)公司拟每10股派10元,总计金额5.7亿元,分红比例69.9%,股息率3.54%。

    加强零售管控成效显现,直营同店提升明显,多渠道协力发展潜力十足。1)线下店铺继续扩张,18年营收提升5.4%至18.4亿。截止19Q1末公司共计1048家线下零售店,一季度直营门店净关13家至365家,收入同比增长17%,经销门店净关1家至683家,收入同比增长7.8%,可见Q1增长驱动主要来自同店,终端管控成效显著,预计公司开店主要在下半年,19年有望净开10%门店。2)线上收入占比略有提升至12%,毛利率持续提高。2018年公司线上营收增长30.8%至2.6亿,19Q1同比增长25%,维持较高态势,18年线上业务毛利率增长2.84pct达76.44%,主要是新品占比提升。

    主动扩宽价格带释放增长弹性,19Q1增长加速。1)DA渠道精简,同店增长强劲。DA收入占比近60%,18年收入同增7.2,19Q1净关店13家仍实现同增12.8%,受益直营店终端管控加强,店效提升明显,毛利率维持在74%左右高位。2)DZ增速较快,市场空间较大,是19年发展重点。DZ至19Q1末共384家门店,19Q1收入同比增长15.1%,至1.9亿,占比33%,19年将加强品牌投入和开店,有望继续释放潜能。3)DM和男装RA毛利率最高,补充品牌矩阵布局。DM18年主动将毛利率从82%降至79%,门店数稳定在53家,收入增长近15%,店效提升明显。新创男装品牌RA毛利率77%,18年共13家门店,收入921万元,尚在培育期。

    盈利能力保持较高水平,现金流充裕,财务保持健康。1)公司盈利水平高,净利率恢复增长。2018年公司毛利率同比略下降0.9pct至73.9%,19Q1毛利率同比略有提升至73.84%。受安科房产坏账影响,18年转回安科坏账7500万,17年计提坏账1亿元,净利率波动较大,18年同比上涨2.6pct至27.3%,,总体维持较高水平。2)渠道拓张提升销售费用率相应有所上升。2018年销售费用率同比增长2.4pct至33.7%,主要是渠道扩张,管理费用率(含研发费用)略有上升,费用水平总体平稳。3)应收及存货稳健,现金流持续上升较为充裕。截止2018年末,应收账款5897万元,存货2.6亿元,经营活动现金净流量为5.8亿元,变化不大,公司财务保持健康。

    公司深耕国内中高端女装行业,自主培育三大品牌辨识度高,具备穿越周期的稳定高盈利水平,扩宽产品价格带提升性价比释放消费弹性,高分红稳定,维持增持评级。预计公司19年开店增长10%,叠加终端管理提升带动同店增长,业绩确定性强,维持原有盈利预测,新增21年盈利预测,预计19-21年实现归母净利润6.4/7.4/8.2亿元,对应PE18/15/14倍,维持增持评级。