今世缘:产品结构持续优化,国缘成动力引擎

业绩符合预期,提价效应凸显2018年营收37.41亿(+26.49%),归母净利润11.51亿(+28.45%);18Q4营收5.78亿(+3.10%),归母净利润1.22亿(+3.61%),Q4环比放缓主因公司主动控制发货节奏、保持合理社会库存等所致。19Q1营收19.55亿(+31.07%),归母净利润6.41亿(+26.00%),业绩符合预期。18年毛利率72.87%(+1.16pcts),19Q1毛利率74.65%(+0.3pcts),主因18H2对国缘系列提价所致。19年净利率32.83%(-1.33pcts),主因销售费用率15.86%(+1.32pcts)、营业税金及附加15.19%(+1.19pcts)等所致。预收款18年11.68亿(+43.31%),19Q1为2.92亿(+19.18%),考虑春节错峰因素,预收款18年+19Q1为14.6亿(+37.74%),19Q1销售商品、提供劳务等收到现金13.11亿(+11.67%),现金流得到改善。19Q1经营性现金流-0.54亿(-136.45%),主因18年末预收款较多及19Q1缴税较多所致。2019年目标:营收48.5亿(+30%),归母净利润14.3亿(+25%)。

    国缘占比稳步提升,省外保持高速增长从产品来看,18年占比超83.1%的特A 类以上营收31.08亿(+32.76%),其中特A+类营收18.45亿(+42.70%),预计18年国缘系列销售占比超65%;19Q1占比85.6%的特A类以上营收16.74亿(+35.22%),其中特A+类营收10.24亿(+44.86%)。从区域来看,18Q3以后公司将省内分成6个大区,18年占比超61%的淮安、盐城和南京大区营收22.84亿(+27.88%),其中南京大区营收8.31亿(+52.14%)。19Q1占比近68%的淮安、盐城及南京大区营收13.26亿(+26.41%),其中南京大区5.51亿(+54.03%),保持高增长态势;占比近6%的省外营收1.13亿(+72.21%),山东大区持续发力。

    省内外市场齐发力,五年翻两番可期当前公司已形成“国缘”、“今世缘”、“高沟”三大品牌矩阵,国缘主推对开、四开及V 系列,今世缘系列主推典藏15年,高沟主推青花系列,培育60-100元价格带产品。省内渠道精耕细作、渠道拓展,省外打造山东大区。我们认为三年翻一番目标问题不大,五年翻两番可期。

    投资建议我们看好定位于次高端的国缘系列及省外山东大区的拓展,预测2019-2021年 EPS1.15/1.45/1.86元,对应 PE22/18/14,维持“买入”评级。

    风险提示:食品安全问题;白酒行业需求放缓;核心产品销售不及预期;