首开股份2018年报点评:千亿销售,靓丽业绩,京国改重要标的

18年业绩+37%、表现靓丽,源于投资收益大增、少数股东权益占比下降

    18年实现营收397.4亿元,同比+8.3%;归母净利润31.7亿元,同比增长36.8%;对应毛利率和净利率分别为32.7%、8.0%,分别同比+0.0pct、1.5pct。三项费用率为10.8%,同比+1.1pct,主要源于公司销售高增推动销售费用和管理费用上涨较快;公司每股收益1.07元,同比+49.7%;业绩增速高于营收增速,主要源于:1)合联营项目结算增多推动投资性收益14.2亿,同比+34.9%;2)更高权益比的京外项目结转占比提升致少数股东权益占比同比大降14.1pct。此外,公司存货跌价损失6.6亿,较上年多增7.9亿,考虑到减值项目主要位于武汉和上海,在当前一二线城市限价逐步放松下,19年有望转回或转销。公司拟每股分红0.4元,分红率33%,现价对应股息率4.0%。

    18年销售1,007亿、同增46%,充沛可售及强一二线布局赋予销售高弹性

    18年实现签约金额1,007.3亿元,同比+45.6%,超年初计划,为全国首家销售破千亿的地方国资房企;销售面积377.6万方,同比+28.0%,其中京内销售123.6万方,同比+38.6%,占比32.7%,京外销售253.9万方,同比+23.4%,占比67.3%。鉴于17-18年京外销售面积占比提升至近70%,并且京外项目权益占比、毛利率均高于京内,预计推动19-20年少数股东权益占比继续相对低位,毛利率或将低位略有改善。19年计划销售1,010亿元,同比+0.3%,考虑到:1)19年计划开工435万方、同比-41.1%,但仍高于18年销售,计划复工1,562万方、同比+34.1%,计划开复工1,997.6万方,同比+4.9%,并17、18年计划完成率分别为166%、173%,预示19年可售资源仍较充沛;2)一二线持续回暖将推动19年去化率提升;料将共同确保19年销售继续稳增。

    19计划竣工465万方、同比+36%,高竣工、高预收充分保障业绩稳增

    18年公司新增地上建面269万方,同比-32.7%,其中京内、京外分别新增105万方、164万方,分别占比39%、61%,继续加大京外拿地力度。目前公司未竣工土储1,990万方,其中76%位于强一二线城市(其中北京占比32%),优异土储结构确保未来销售持续稳增。18年新开工、复工、竣工面积分别为738.3万方、1165.4万方、342.4万方,分别同比+31.8%、+35.7%、+6.7%。鉴于:1)公司19年计划竣工465.3万方,同比+35.9%;2)报告期末预收款达634.1亿,同比+22.4%,覆盖18年营收达1.6倍;3)武汉和上海存货跌价转回转销预期;将共同保障后续业绩稳定释放。此外,报告期末公司资产负债率、净负债率分别为81.6%、160.7%,分别同比+1.0pct、-14.7pct,综合融资成本5.36%,同比+0.21pct,仍处于较低水平。经营性现金流116.4亿,较上年-204.5亿大幅改善。

    北京国改重要标的,积极探索多元化激励机制、京内国资整合优势突出

    18年以来,北京市政府接连出台国改三年行动计划及配套文件,北方华创股权激励计划获批,电子城股权激励草案出台,北京国改推进速度明显加快。而一方面,首开股份曾先后推出过两轮现金激励方案,属于国企中较早探索多元化激励机制的企业,可以说公司天生具备市场化改革基因;另一方面,公司在总资产、净资产、营业收入和净利润等各项指标上面均遥遥领先于其他北京国资房企,赋予其在14家北京国资房企的横向整合中拥有明显优势,近期首开集团合并房地集团也或预示整合的开始,公司有望进一步扩充京内优质土储。

    投资建议:千亿销售、靓丽业绩,京国改重要标的,重申“强推”评级

    首开股份作为北京市属国资房企,在北京国改加快背景下,依靠较为丰富的激励计划经验及京内国资整合中的显著优势,将是京国改重要标的;公司自2007年重组上市之后积极变革,深耕北京、并积极京外扩张,推动销售快增,成为国内首家千亿地方国资房企;目前公司布局以强一二线为主,并属北京土储之王,一二线成交复苏赋予其较强销售弹性。我们维持预计公司2019-20年每股收益1.41、1.63元,对应19年PE为7.2倍、PB为0.8倍,NAV折价达43%,按19年目标PE9.0倍,维持目标价12.67元,重申“强推”评级。

    风险提示:房地产市场销量超预期下行以及行业资金放松不及预期。