温氏股份:养鸡业务稳定,猪价拐点向上催化业绩弹性

类别:公司研究 机构:中信建投证券股份有限公司 研究员:花小伟,孙金琦 日期:2019-04-12

养鸡业务保持稳定,养猪业务业绩下滑

    公司的主要业务是黄羽肉鸡和商品肉猪的养殖和销售,以“公司+农户(或家庭农场)”为养殖生产模式的核心。

    报告期内,公司实现营收572.36亿元,同比增长2.84%,实现归母净利润39.57亿元,同比下降41.38%;公司业绩下滑较大,主要因素为:

    (1)公司养猪业务规模持续增长,实现商品肉猪销售2229.70万头,同比增长17.1%,但受行业周期性低迷及下半年非洲猪瘟疫情的影响,全年商品肉猪销售价格同比下降14.42%,盈利水平同比下降。2018年公司肉猪类业务实现收入337.66亿元,同比下降3.66%,毛利率为12.32%,同比减少12.48pct。

    (2)养鸡业务基本保持稳定,销售商品肉鸡7.48亿只,同比下降3.48%,受益市场行情回暖,销售价格同比上涨17.6%,提振养鸡业绩。2018年公司肉鸡类业务实现营业收入199.56亿元,同比增长13.62%,毛利率为23.28%,同比增加12.11pct。

    分季度看,2018Q1/Q2/Q3/Q4公司营业收入分别为131.54/121.63/155.22/164.05亿元,同比增速分别为2.75%/-1.28%/10.12%/-0.20%;归母净利润分别为14.08/-4.91/19.83/10.58亿元,同比增速分别为-4.40%/-245.72%/-11.04%/-61.01%。

    盈利能力有所下降,期间费用率较为稳定

    盈利能力方面,2018年公司毛利率为16.85%,同比下降3.21pct;净利率为7.44%,同比下降5.14pct。分季度来看,2018Q1/Q2/Q3/Q4公司毛利率分别为18.41%/4.40%/20.63%/21.27%,净利率分别为11.28%/-3.90%/13.46%/7.06%。

    期间费用方面,2018年公司销售费用为8.02亿元,同比增长19.59%,销售费用率为1.40%,同比增加0.19pct;管理费用为36.18亿元,同比增长15.95%,管理费用率为6.32%,同比增加0.29pct;财务费用为1.01亿元,同比增加2025.91%,财务费用率为0.18%,同比增加0.19pct,主要系利息支出增加所致。

    2018猪价周期性低迷,非洲猪瘟疫情催化供给出清,2019猪价拐点已现

    2018年生猪养殖行业受猪周期下行及非洲猪瘟的影响,猪价较2017年出现明显下降。据Wind数据,国内22省市生猪均价2018年整体走势先抑后扬,全年均价约为12.70元/kg,较2017年均价15.01元/kg同比下降15.35%。

    从当前的存栏情况来看,生猪、能繁母猪存栏下滑幅度进一步扩大,据农业农村部发布的生猪存栏数据,2019年2月生猪存栏环比下降5.4%,同比下降16.6%;能繁母猪存栏环比下降5.0%,同比下降19.1%。

    从我们前期走访情况看,河南等北方区域疫情发展仍较为严重,存栏大幅下滑,规模场及中小养殖户补栏积极性仍较低;四川等西南区域疫情发展相对较轻,规模场及中小养殖户补栏情绪较高,但中小户受环保等因素影响产能仍部分出清,整体区域存栏小幅下滑。

    自3月第1周国内猪价大幅上涨后,3月猪价整体在14-15元左右震荡,目前维持在15元/kg。我们认为2018年10-11月国内养殖补栏开始出现大幅下滑,反应到供给下滑需滞后6-10个月,2019年4-5月国内生猪供给缺口将逐渐扩大,猪价有望迎来第2轮大幅上涨。

    黄羽鸡行业稳健发展,景气提升可期

    2018年我国禽肉产量1994万吨,同比增长0.6%,其中禽肉产量占禽畜肉类总产量约为23%。据新牧网数据,黄羽鸡年出栏量约40亿只。受H7N9流感事件影响,2014年初到2017年中,肉鸡行业经历了两次行业低谷。随着H7N9流感事件影响的消退,黄羽肉鸡行情从2017年下半年开始好转。报告期内,公司黄羽肉鸡销售价格保持在较高水平,养鸡业盈利能力良好,行业周期处于景气区间。我们认为,2019年随着国内生猪供给缺口逐渐扩大,猪肉向鸡肉的替代性需求将会拉升黄羽鸡行业消费景气。

    投资建议:

    我们预计2019-2020年温氏股份营业收入分别为714.13亿元和866.32亿元,同比增长24.77%和21.31%;归母净利润分别为132.06亿元和249.41亿元,同比增长233.71%、88.86%;EPS分别为2.49元/股、4.69元/股,PE为16.2x和8.6x,维持“买入”评级。

    风险提示:

    生猪价格大幅下跌;猪瘟疫情影响上市公司出栏量。

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