申通快递:年报符合预期,盈利有望逐季改善

类别:公司研究 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:沈晓峰,林霞颖 日期:2019-04-12

盈利有望逐季改善,维持“增持”评级

    2018年,申通快递实现扣非扣减值后归母净利17.41亿元(+15%),其中第四季度扣非扣减值后净利4.77亿元(+11.8%),基本符合预期。阿里入股强化市场信心,直营化发力,19年盈利增速有望逐季改善,我们预测公司19/20/21年EPS为1.51/1.91/2.39元。对比同业,申通快递估值仍然具备吸引力,维持“增持”评级,目标价28.70-30.20元。

    年报符合预期,四季度扣非扣减值净利增长11.8%

    2018年,申通完成业务量51.12亿件(+31.1%),增速高于行业4.5pp;其中1Q/2Q增速分别低于行业11.7pp/6.6pp,3Q/4Q分别高于行业15.5pp/14.7pp,趋势改善明显。单票面单/派送/中转收入同比分别-10.3%/+3.3%/+7.4%;单票面单/派送/中转成本同比分别-28%/+4.3%/+6.1%;单票毛利0.54元(-9.8%),其中面单/派送/中转分别为0.59/0.02/-0.08元。公司实现归母净利20.49亿元(+37.7%),主要是4Q17对快捷快递的投资减值1.33亿元拉低基数,扣非扣减值后归母净利17.41亿元(+15%);其中第四季度扣非扣减值净利4.77亿元(+11.8%),基本符合预期。

    获得阿里战略投资,B公司股权结构值得关注

    申通快递控股股东德殷投资(持股53.76%)拟将所持股份重组为三部分:1)A公司(德殷德润)持股29.9%;2)B公司持股16.1%;3)直接持股7.76%(详见图表3)。阿里巴巴通过股权转让方式获得A公司49%股份,即间接获得申通14.65%股份,支付对价46.65亿元,对应申通快递估值约318亿元,合20.8元/股。申通快递高管团队和加盟商均未持有公司股份。德殷投资直接持有的16.1%股权转为通过B公司间接持有,为进一步股权多元化留下空间。

    直营化基本完成,资本开支压制短期盈利

    2018年,公司资本开支达到28.23亿元(+103.7%),其中车辆和转运中心分别为6.92/18.68亿元。截止18年底,公司转运中心直营比率达到88%(60/66),自营转运中心铺设33套全自动分拣设备;干线车辆达到4478辆,同比增加约1000辆,直营比率达到65.7%(+19.4pp);路由持续扁平化,干线线路和路由同比分别增长46%和113%。

    估值存在修复空间,维持“增持”评级

    考虑潜在价格战因素,我们略微下调公司19/20年EPS预测至1.51/1.91(前值1.60/1.99),并引入21年EPS为2.39元,对应当前股价16.9/13.3/10.7XPE。快递物流企业/非快递物流企业对应19年Wind一致预期PE中值为22.4/20.9X。申通快递估值仍然低于同业,伴随单量和业绩增速回升,估值存在修复空间,给予申通快递19年19-20XPE,调整目标价区间至28.70-30.2元(前值24.0-24.3元),维持“增持”评级。

    风险提示:行业增速低于预期、价格战、社保成本冲击。

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