长源电力:区域供需好转+蒙华推动煤价下跌,业绩弹性显著

国家能源集团旗下区域火电平台,当前业绩处于历史低点。公司为国家能源集团旗下(持股37.39%)湖北省火电上市公司,目前拥有煤电装机359万千瓦,机组全部位于湖北省。

    公司历史盈利能力强劲,20

    14、2015两年ROE 超过30%。煤炭供给侧改革以来,华中地区因煤炭品质不佳成为去产能重点,我国煤炭产能逐渐向“三西”地区集中,由于缺乏直达铁路,华中地区电煤价格涨幅大幅高于全国平均水平,公司盈利能力迅速下行,2017年归母净利润亏损1.22亿元。受益2018年利用小时数大幅增加及上网电价上调,公司2018年业绩预告预计全年归母净利润1.89亿元到2.25亿元,实现扭亏为盈。

    蒙华铁路投产在即,有望彻底重塑华中地区煤炭供需格局。蒙华铁路为我国在建最长运煤专线,贯穿陕蒙煤炭主产区与华中用煤省份,预计19年10月投产。蒙华铁路投产初期运力为6000万吨/年,结合疏运项目建设进度,预计投放至湖北运力或超过50%。目前湖北省煤炭运输方式中铁路与“海进江”占比约各50%,我们判断蒙华铁路投产初期主要取代“海进江”方式,按照50%运力投放至湖北计算,可取代60%海进江煤炭。当前陕蒙煤炭经“海进江”至湖北运费在300元以上,通过蒙华铁路可降低运输成本60-80元/吨。

    公司为蒙华铁路最具确定性受益标的。公司旗下机组毗邻蒙华铁路,其中荆门发电、荆州热电地处蒙华铁路沿线,长源一发地处武汉,汉川一发地处汉川,临近汉江,可借助荆州铁水联运基地或长荆、汉丹线与蒙华铁路连接,有望率先享受蒙华铁路运价优势。公司与神华集团同样隶属于国家能源集团,公司有望在初期供应量分配中获得优势。

    区域用电需求保持高增速,湖北火电利用小时数有望维持高位。我们判断2019年各省用电增速延续分化趋势,湖北省凭借经济后发优势维持用电需求高增速,尽管未来两年湖北省集中投产约400万千瓦火电机组,预计省内火电仍可保持较高利用小时数。2019Q1湖北省降雨偏少,叠加用电量高增长,全省1-2月火电累计利用小时数同比增长102小时。

    我们测算若湖北省2019年来水不出现大幅回升,全省火电利用小时数有望继续提升。

    受托管理集团270万千瓦火电资产,具备外延扩张空间。公司为国家能源集团湖北省火电上市平台,除公司所辖电厂之外,集团在湖北区域还拥有汉川电厂(2*100万千瓦)、国电青山热电(2*35万千瓦)合计270万千瓦火电资产。上述机组与公司旗下电力资产存在同业竞争,目前由公司受托管理,公司将为整合上述资产积极创造条件。随着省内电力供需向好、蒙华铁路通车,受托管机组盈利持续提升,或为公司资产整合提供积极条件。

    盈利预测:我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为1.97、6.01、8.12亿元,对应EPS 分别为0.18、0.54、0.73元/股。当前股价对应PE 28倍、9倍和7倍,大幅低于可比公司。在电力供需格局改善、煤炭价格下跌预期、增值税下调三重利好下,我们判断火电板块整体迎来配置时点。从电力供需格局、电厂地理位置及入炉煤价下跌幅度几个维度看,我们认为长源电力为蒙华铁路投产最具确定性的标的,首次覆盖,给予“买入”评级。

    风险提示:蒙华铁路初期运力不及预期,湖北省来水大幅好转,湖北省用电需求不及预期