维格娜丝公司年报点评:渠道优化店效提升,存货周转率提升结构健康

类别:公司研究 机构:海通证券股份有限公司 研究员:梁希 日期:2019-04-12

公司发布18年年报。全年实现营收30.86亿元,同比增加20.34%,净利润2.73亿元,同比增加43.65%,毛利率为69.05%,同比降低0.64pct,净利率为8.84%,同比提升1.43pct。18Q4营收为10.68亿元,同比增加4.81%,净利润1.36亿元,同比增加2.02%,毛利率为68.31%,同比降低3.54pct,净利率为12.72%,同比降低0.35pct。TW品牌自17年3月并表,剔除该影响因素,18年公司营收同比增加6.06%。

    VGRASS、TW收入同增9%、5%。18年VGRASS实现收入8.62亿元,同比增加8.91%,线下贡献约8%的收入增长,线上贡献约1%的收入增长。TW 18年实现收入21.93亿元,同比增加4.99%,其中女装收入同减0.06%,男装、童装分别同增13.86%、33.13%,TW线上贡献约5%的收入增长,线上收入显著增加,是由于TW作为卡通休闲服饰品牌,目标消费群体定位Z时代消费者及儿童,适合发展线上渠道。18年VGRASS和TW品牌毛利率有所下滑,分别为68.78%、69.21%,同比减少1.34、0.14pct。

    渠道优化店效提升,线上渠道良性发展。18年VGRASS、TW单店月收入约为44、12万元,年化528、144万元,同增20.15%、4.16%。店销提升,是因为公司持续优化渠道质量,改善店铺形象,提高渠道运营效率。VGRASS定位高端女装品牌,持续推进渠道提档。截止至18年末,VGRASS店铺数为153家,净关闭店铺9家。TW实施SAP、ERP项目,对直营门店、专柜、供应链和物流进行信息化建设,提升管控水平。18年底,TW有1232家门店,净关闭门店54家,我们认为关闭门店主因:1)TW与商场合作关系变化,2)部分商场调整小淑女装专柜,影响品牌店铺渠道。此外,公司继续拓展线上渠道,尝试运用O2O模式融合线上线下渠道,18年公司线上收入为4.71亿元(+24.50%),占公司收入的比例为15.30%,毛利率为70.11%,同比提升4.70pct。我们认为公司线上收入增速较高,主要因公司充分认识到线上渠道的重要性,近年来大力发展线上渠道,叠加TW等品牌定位与渠道契合度高,线上实现双位增长。

    毛利、投资收益推动净利增长,财务费用率同比减少0.99pct。公司归母净利润增长,是由于1)18年VGRASS和TW收入增加,毛利分别同增6.82%、4.78%;2)公司收回华宝信托投资,投资收益增加5947万元,贡献归母净利润4123万元。18年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为41.03%、5.30%、3.37%、7.47%,同比+1.84pct、+0.01pct、-0.29pct、-0.99pct。销售费用率增加,主因受店铺费用、店铺装修费摊销影响,销售费用增加;管理费用率增加是由于房租及物业费、股份支付增加管理费用。

    借助多元融资方式,减轻还款压力。17年公司收购TW品牌,产生长期借款。截止至18年底长期借款为27亿元,包括招商银行银团借款11亿元、杭州金投维格借款16亿元,借款利率分别为4.75%、8.00%,借款到期日分别为2020/3/5、2021/6/30。19年初,公司发行可转债募集资金净额7.25亿元,其中4.61亿元计划用于支付收购TW品牌尾款。随着外部融资政策相对放松,我们预计公司将通过定增、可转债等多种方式筹集资金,减轻公司还款压力。

    存货运营效率提升,存货结构维持健康发展。18年公司存货周转天数为295天,较17年减少13天,其中VGRASS和云锦存货周转天数为419天,较17年减少15天,TW存货周转天数247天,较17年减少7天。库存商品占存货总额的比例为86%,其中1年以内的库存商品占比为79.81%,较17年提升15.80pct,1-2年库存商品占比为16.11%,较去年提升1.41pct,2年以上库存商品占比为4.08%,较17年减少17.21pct,存货结构较为健康。剔除并表影响,18年公司经营性净现金流同比减少7.25%,是因为采购支出及期间费用增加。

    19年品牌、渠道齐发力。从品牌来看,目前公司已形成金字塔式的立体品牌矩阵布局,19年公司将保持品牌差异化发展,覆盖多种目标消费群体。云先品牌实现跨界合作,融合中国传统吉祥文化元素,开发艺术新品和中式嫁衣;VGRASS把“面料高档化”作为战略项目,实现产品和面料品质的升级,并将与国际知名创意总监打造新品牌VGRASSSTUDIO,推动国际化发展;TW商品主要实现3大革新,1)设计师和商品组专注度革新,2)战略商品命中率革新,3)设计生产品质革新。从渠道来看,19年计划保持VGRASS店铺数量稳中有升,我们预计公司将实现店铺数量净增长约10家,合理布局战略、重要城市,拓展奥特莱斯渠道,进行互联网专题项目,寻找与品牌定位匹配的线上模式;TW计划新开店铺200家,并进行卖场革新,我们预计店铺渠道优化或将关闭部分店铺,店铺数量可能延续减少态势。

    盈利预测与估值。我们预计19、20年公司净利润分别为3.14、3.68亿元,截止2019/4/4收盘对应市盈率11、9X,给予公司2019年11-12X PE,对应合理价值区间19.14~20.88元,维持“优于大市”评级。

    风险提示。终端销售不达预期,产品提档市场接受度低,新开店不达预期。

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