贵州茅台:业绩超预期,2019直营、非标双提升

公司业绩、销量均超市场预期,茅台酒当前价格平稳,供求紧张短期不会改变。预计将通过直销比例和产品结构双提升实现目标增长。

    投资要点:

    投资建议:公司业绩、销量均超市场预期,茅台酒当前价格平稳,供求紧张短期不会改变,预计将通过直销比例和产品结构双提升实现2019目标增长,上调2019-2020年公司EPS为33.36/40.33元(前次32.33/38.56元),预计2021年EPS 47.52元,目标价970元,增持。

    收入、利润双超业绩预告值。2018收入、归母净利润772亿、352亿,同增26.4%、30%,超出业绩预告的750亿、340亿,其中酒类收入735.6亿。Q4单季收入、归母净利润222.3亿、104.7亿,同增34.1%、47.6%。销售费用(率)降4亿至3.3%,管理费用率降0.8pct至6.9%,两者均降至历史新低。毛利率/净利率91.6%/45.6%。预收款年末余额136亿,同比增44%。合并成本差(合并-母公司)为负,显示公司业绩仍在蓄水的过程,Q4真实收入高于披露数7个亿。

    茅台酒销量大超目标值。茅台酒收入655亿,同增25%,量增7.5%至3.25万吨,超目标销量4500吨;价增16.3%至202万/吨;Q4确认销量9500吨左右。系列酒收入81亿,同增40%,量略减至2.98万吨,价增40%至27万/吨。直销占比降至5.9%(2017年10.7%)。

    2019收入目标14%,暂不考虑销量增长和提价,预计将通过直销比例提升和产品结构提升完成。集团层面正筹建负责直销工作的营销公司,预计2019直销6500吨左右,保守估计收入边际贡献5%左右增长。增值税下调可带动收入增长2-3%。剩下7%以上的增长预计通过增加非标投放实现。茅台在限定经销商销售计划的同时,鼓励销售出厂价更高的非标产品,希望锻炼经销商开发客户的能力。

    风险提示:茅台酒价格快速上涨带来社会舆论压力和政策风险等。