五粮液:渠道和产品体系大变革,推动公司品牌力回升

民间消费升级推动未来5年高端酒收入CAGR达15%左右

    我们估算2018年高端酒行业收入约1000亿元,占比白酒行业近20%。高端酒个人、商务、政务消费收入占比约40%、40%、20%,我们预计未来5年个人、商务和政务消费收入CAGR分别为15-20%、10-15%、5-10%,推动高端酒收入CAGR为15%左右,至2023年规模将超2000亿元。高端酒行业茅五泸寡头垄断,2018年收入CR3达95%,我们预计未来竞争格局变化较小。

    名酒五粮液品牌底蕴深厚,新任管理层深化改革推动品牌力回升

    高端酒竞争的核心因素是品牌力,价格是品牌力的衡量标准。五粮液品牌底蕴深厚,始建于明初,拥有现存最早的古窖池(建于1368年)。除首届因改制未参选外,其余四届评酒会均入选国家名酒,曾在1994年起的十余年间位居高端酒第一品牌。作为第二大品牌,在面对普五成交价为飞天茅台1/2、品牌差距被拉大的现状下,新任管理层推行一系列改革,以推动品牌力回升。

    产品改革:新普五提高价格、升级品质,系列酒聚焦大单品

    普五为公司核心单品,预计占比高端酒6成以上销量和7成以上收入。公司将于今年6月份上市新普五,在包装、酒质、防伪三方面进行全面升级,并提出厂价90-100元/瓶,我们预计批价和成交价有望同步提升。普五目前成交价仅为飞天茅台一半,长期来看价格进一步上涨的空间仍大。公司新建35万吨陶坛,未来高端酒将存储三年后出厂以提升品质,在提升价格的同时维持高性价比有望实现量价齐升。系列酒精简产品进一步聚焦“4+4”核心单品。

    渠道改革:加快扁平化、信息化建设,提升公司渠道管控能力

    1)大商制下大商追求资金周转率往往低价出货,不利于挺价。公司推进扁平化改革,向小商+专卖店模式转型,同步裂变营销战区适应扁平化管理。2)公司过去依赖传统媒体的营销模式已不适应信息碎片化的趋势。公司建设万店工程,以核心终端为场所进行精准营销,同步增加营销人员并完善激励机制以更好服务终端。3)配套渠道改革上线数据化管理工具,并导入控盘分利模式,能够高效率的管理经销商和核心终端、获取消费者画像,最大化渠道扁平化和终端化的效果。随着改革措施逐渐落实,我们预计公司渠道管控能力有望提升。

    盈利预测

    我们预计19-21年公司收入分别为501.04/599.46/691.58亿元,同比增长25.17%/19.64%/15.37%;净利润分别为174.16/215.02/255.15亿元,同比增长30.12%/23.46%/18.66%;EPS分别为4.49/5.54/6.57元/股,对应PE为22/18/15倍,公司作为行业第二大品牌,盈利稳定性较强,参照可比公司,我们给予公司19年22倍PE,合理价值99元每股,维持买入评级。

    风险提示:改革进度不及预期,批价提升不及预期,食品安全风险