万里扬:国内自动变速箱龙头企业,2019年有望迎业绩拐点

国内乘用车自动挡渗透率在加速,但供需格局新生变数

    乘用车自动挡渗透率仍在加速:根据中机中心,15-18年自动变速箱配套率从53.5%快速提升至75.1%,年均提升7.2pct。其中,DCT/CVT配套率从15年的8.3%/11.2%快速提升至22.0%/20.6%,AT市占率维持在32%~34%。国内自动变速箱供需格局生变:17年以来以长城、吉利为代表的自主品牌车企独立研发DCT变速箱并成功配套;18年4月全球AT自动变速箱龙头爱信AW相继与吉利、广汽成立合资公司;同时从17年开始下游车企由于需求疲弱而进一步加速了份额向龙头公司的积聚,这些供需层面的剧烈变化给国内独立供应商带来一定生存压力。新格局下国内第三方供应商更需迎难而上,找准突破口,提升自身竞争实力。我们认为具有质量和成本优势的独立自动变速箱企业未来更具客户拓展优势。

    未来国内市场AT/DCT/CVT或三分天下,自主OEM则以DCT/CVT为主

    考虑到不同系别车型产品定位及供应体系存在差异,我们预计未来国内乘用车自动变速箱市场AT/DCT/CVT三种路线或三分天下。由于国内AT技术储备与国外差距较大,而国内企业在DCT/CVT上已有成熟产品,我们认为主流自主品牌车企未来或以DCT/CVT为主要技术路径,国内独立供应商将以小排量自主品牌乘用车为主要目标市场。在中性假设下(以18年传统乘用车终端销量为基准、自主市占率45%、自主品牌中1.5升及以下占比75%、小排量自主品牌中CVT配套率30%),我们预计未来中短期(3-5年内)国内独立供应商的目标市场规模为207万台,若以8000元均价计算对应市场空间为166亿元。

    万里扬的竞争优势体现在技术路线独立性、低成本及可持续开发能力

    当前自主品牌车企面临严峻的降本压力,由于自动变速箱采购金额占比大,这或许是在新的供需格局下以万里扬为代表独立供应商的崛起的最佳机遇期。万里扬初步具备CVT、PHEV变速箱研发生产能力,通过收购资产(如奇瑞变速箱)和成立合资公司(如与吉孚传动合作)完善产品布局,根据公告披露已配套奇瑞、吉利等多款车型。我们认为万里扬的竞争优势体现在CVT技术路线的独立性、低成本优势及其电气化趋势下具备可持续开发能力等方面。

    投资建议

    我们认为具备核心技术的独立自动变速箱供应商在客户和市场拓展上更有优势,万里扬是国内自动变速箱龙头企业,已配套奇瑞、吉利多款车型,2019年有望迎来基本面拐点。我们预计18-20年EPS为0.26/0.38/0.56元/股,对应最新股价PE为30.2/20.8/14.1倍,结合公司历史估值我们认为可以给予2019年25倍PE估值,对应合理价值为9.50元/股,给予“买入”评级。

    风险提示

    行业景气度下降;自主市占率下降;电动车或对低价车份额产生挤出效应。