天坛生物2018年报点评:采浆与产能利用率稳步提升

血制品业务稳步增长

    2018年营收29.31亿(+18.03%,调整后),归母净利润5.09亿(-56.57%),减少因17年产生7.8亿投资收益,扣非归母净利润5.06亿(+22.19%),经营性现金流6.78亿(+389.6%),业绩稳步增长。血制品业务净利润7.36亿(+15.47%),归母净利润5.09亿(+16.78%)。从单季度看,18Q4营收8.74亿(+87.2%),环比增长4.6%;归母净利润1.13亿(-15.9%),环比减少27.8%;净利润减少因销售费用大幅上涨。

    采浆增速领先行业,终端覆盖迅速扩张

    18年采浆1568.07吨(+11.86%),高于行业平均增幅约5pp,上市公司权益浆量超千吨。云南寻甸浆站和巧家浆站开始采浆,湖北郧西分站、石首分站、湖南岳阳分站和永昌浆站获批建站,公司浆站(含分站)数量达到57家,其中在营浆站49家,预计未来三年采浆年增量在200吨以上。公司三级医院及其他医疗机构、药店覆盖数量大幅增加,总数达11,779家,同比增长248%;药店覆盖3686家,同比增长370%。公司已基本覆盖除港澳台地区外的各省市地区主要的重点终端,终端数量居国内领先地位。

    新建产能解开成长桎梏,在研产品提供成长动力

    公司投资14.5亿元兴建的永安血制设计产能1200吨,预计于2020年3月完成竣工验收;另拟新建设计产能为1200吨的云南基地,未来产能合计超3000吨。成都蓉生的重组VIII因子已获得临床批件,第四代层析法静丙获得药品补充申请受理号,预计可在今年开展临床,为公司提供未来成长的动力。

    风险提示

    静丙学术推广不及预期,产品降价超预期,新产能投产不及预期。

    投资建议:效益提升短期业绩,浆量保证长期成长,推荐“买入”长期来看,公司采浆量行业领先,20~21年永安血制投产后可释放投浆量,同时VIII因子、重组VIII因子、层析法静丙等的上市会显著提升吨浆净利润。我们预计公司19~21年净利润6.28/7.58/10.91亿,对应EPS0.72/0.87/1.25,对应当前股价PE为35.9/29.8/20.7,由于2021年业绩快速提升,且对标海外血制品龙头壁垒较高,估值长期存在溢价,给以2021年25~30xPE,合理估值为31.25~37.5元,继续推荐“买入”。