东方雨虹:经质量显着提高,19年弹性可期

事件:公司披露2018年年报,报告期内实现营业收入140.46亿元,同比增长36.46%;实现归母净利润15.08亿元,同比增长21.75%;实现扣非后归母净利润13.23亿元,同比增长15.95%,基本每股收益1.01元。公司拟向全体股东,每股派发现金红利 3.00元(含税)。

    点评:

    增长动能不减,营收增速逐季提升。公司2018年在地产新开工强劲的带动下,全年收入实现36.46%的增速,其中防水卷材同比增长37%,防水材料同比增长34%,防水施工同比增长38%。分季度来看,2018年Q1-Q4单季度收入增速分别达到27.16%、31.84%、38.63%、42.82%,增速逐季提高。我们认为四季度收入的超预期增长,或受益于基建投资增速在18Q4企稳略微回升。

    毛利率及税收影响Q4业绩。公司Q1-Q4归属净利润增速分别为25.5%、25.2%、32.2%、6.4%。我们认为Q4业绩增长大幅低于收入增长,主要受毛利率下滑及税收影响。公司Q1-Q4毛利率分别为35.9%、37.4%、36.1%、30.7%,Q4单季度毛利率大幅下滑5.4个百分点。我们认为或与公司成本计算方式有关,公司Q4所计沥青成本大部分为Q3采购价格,处于高位,因此使得毛利率有所下滑。所得税方面,公司部分子公司因收到政府补助,按新会计准则,需按照25%税率进行核算,使得公司全年所得税实际税率大幅提升至17.1%(2017年为13.5%)。

    应收账款管控加强,经营现金流量向好。公司Q4收入47亿元,应收账款较Q3下降6.6亿至45.11亿,但应收票据环比Q3大幅增加11.74亿至15.47亿,。全年来看,公司应收账款周转率达到3.19次,为2015年来的最好水平。公司2018年经营性净现金流达到10.14亿元,其中Q4单季度15.45亿元,较上年同期增长122%。全年经营性净现金流/净利润达到0.67,为近5年最好水平。

    投资建议:

    公司为全国布局的防水材料龙头企业,随近年来地产商对隐蔽工程重视度的提升,以及公司自身产能的扩张,与第二梯队的差距进一步拉开。同时,依托防水材料,公司进军建筑涂料、保温材料市场,客户协同效应明显,有望成为新的利润增长点。

    我们调整盈利预测,预计公司2019-2021年归母净利润分别为19.3亿元、23.5亿元和27.7亿元,3月27日收盘价对应PE 为16.3倍、13.4倍和11.4倍,维持“审慎增持”评级。

    风险提示:需求超预期下滑、原材料价格超预期上涨