贵州茅台:厂批价差大,未来仍有提价和放量空间

一季报业绩可能会略低于预期。公司为避免“寻租”现象发生,2018年下半年公司主动砍掉100多家经销商,所多出的配额改为直营,通过增加线上和商超的直供来满足市场需求,但在这个过程中,直供渠道对接尚未顺利和完整。这一方面是2016年推出的“新零售”线上经销模式的进展不及预期,主要归因于未能消除线上/线下套利机会;另一方面直供商超渠道需要公司自己的仓库和物流,这也需要公司提前准备。由于砍掉100多家经销商,导致经销商渠道供货数量减少,而同时直供渠道尚未完全跟进,导致春节前整个市场茅台供货数量减少,部分区域市场出现茅台断货和一批价有较大幅度上涨(从之前的约1700元/瓶,上涨到1800-2000元/瓶)。而这个阶段,茅台出厂价尚未调整(2017年年底的提价红利已经消失),供货量又减少,故我们预计2019年一季度贵州茅台业绩增速可能会略低于预期。

    厂批价差大,未来仍有放量和提价空间,放量可能会优先考虑。目前飞天茅台一批价格在1700-1800元/瓶,而出厂价在969元/瓶,出厂价和一批价的价差在700-800元/瓶,所产生的价差均为渠道利润。贵州茅台作为贵州省重要的纳税企业,政府要求贵州茅台每年提升业绩增加纳税是大概率事件,因此茅台厂家基于厂批价差大,未来放量和提价的可能性均存在。但基于发改委对产品价格要求控制的监管要求,同时贵州茅台存有大量的基酒(公司公告2018年度生产茅台酒基酒约4.97万吨,同比增长16%)。而公司公告2019 年茅台酒销量计划为3.1 万吨,基酒储备相当于2019年销售的1.6倍,相当于2020-2023年未来4年每年复合增长12%以上。故我们分析认为,贵州茅台厂家为实现业绩增长采取放量的策略应该是首要考虑的,在放量的基础上,如果一批价仍能企稳,可能会考虑适当提价。而如果茅台放量,一批价下行,则对五粮液、国窖1573及以下次高端酒的业绩都有一定的冲击。整个白酒行业受益于茅台一批价提价带来的板块性提价和结构性升级的机会在短期内将难以再现,白酒行业开始进入挤兑式增长。

    盈利预测和投资评级:维持“买入”评级基于目前飞天茅台厂批价差大,未来仍有放量和提价空间,公司中长期业绩可持续性增长无忧。预测公司2019/20/21年EPS分别为33.98/40.06/46.01元,对应2019/20/21年PE为23.74/20.14/17.54倍,维持“买入”评级。

    风险提示:宏观经济下行,企业和居民购买力下降,公司产能释放不达预期,食品安全。