三花智控2018年报点评:制冷板块稳定增长,汽零板块未来可期

受益空调销量创新高,制冷业务保持较快稳定增长。2018年公司实现营收108.36亿元,同比增长13.10%。分板块来看,各主要品类均保持两位数增长。其中,制冷业务单元实现营收59.61亿元,同比增长21.03%,占公司收入占比达55.01%(+3.61pct),主要受益于2018年空调行业实现了超9200万台的内销量。根据产业在线数据,2019年1-2月家用空调产量2219.8万台,同比微增2.16%,根据调研显示,目前3月份排产数据良好,我们预计下游行业景气度回升将带动19Q1上游零部件行业需求上行。汽零业务单元实现营收14.32亿元,同比增长18.33%,占公司收入比重13.22%(+0.59pct)。其中,新能源汽车借助政策推动和产业升级,实现高速增长,随着海内外各大车厂的新能源汽车的陆续量产,新能源汽零行业的前景将更加明朗。

    成本压力降低毛利率,汇兑收益改善费用率。2018年公司实现利润总额15.39亿元,同比增长4.25%。报告期内公司毛利率28.59%,同比减少2.64pct,主要由于原材料价格上涨,下游空调整机厂压力上升向零部件企业传导,未来随着“成本加成”的定价机制和产品结构优化升级毛利率将略有改善。费用方面,公司着重打造全球营销网络和生产基地优势,销售费用、管理费用分别同比增长8.74%、6.91%,财务费用同比下降141.84%,主要系汇兑损益变动。同时,公司继续加大研发力度,研发投入4.37亿元,同比增长33.62%。现金流方面,经营活动现金流量净额较上年同期上升93.89%,主要系销售商品、提供劳务收到的现金增加。

    新增上汽大众9亿大单,汽零板块成长可期。制冷空调电器零部件业务通过聚焦空调等行业,继续拓展主导产品市场占有率,实现业务的稳健增长。汽零业务方面,公司近日公告,旗下子公司三花汽零被确定为上汽大众新能源电动汽车平台水冷板项目的供货商,相关车型预计于2020年批量上市,生命周期内预计销售额累计约人民币9亿元。短期来看,公司还将受益于Tesla在上海建厂释放新能源汽车产能。长期来看,在新能源车的发展中,公司拥有领先行业的研发实力和优质客户储备,预期未来可以凭借现有资源和能力,从提供热管理零部件向提供全面的产品线转型,实现产业结构升级,进一步带动客单价的提升,打开长期发展新空间。

    投资建议:我们调整公司19-21年EPS预测至0.72/0.84/0.97元(原预测值:0.70/0.80/-元),对应PE分别为23/20/17倍。三花智控作为空调核心零部件的主要供应商,行业领导者地位稳固,未来伴随家电政策向绿色节能品类的倾斜,有望刺激一级能效变频空调的消费,料将进一步加大公司在传统领域的优势地位。同时在新能源汽车业务领域,三花汽零陆续拿下多家国际名企热管理部件的订单,未来有望和传统制冷业务各占半壁江山。根据公司利润分配预案,2018年现金分红总额占利润分配总额比例高达81.24%。基于以上,上调公司目标价18元(原目标价16元),对应19年25倍PE,维持“推荐”评级。

    风险提示:空调行业景气度大幅下行;新能源汽车补贴下滑;原材料价格大幅波动。